O índice de ações de small caps (SMLL) já acumulou ganho de 55,7% nos últimos 12 meses, acima do desempenho do Ibovespa (+33,8%). Acreditamos que as ações permanecem baratas na Bolsa e que a alta do Ibovespa e do índice SMLL está apenas começando.
A recomendação de Small Caps que você vai ter acesso agora tem o objetivo de buscar alto retorno no investimento em uma empresa de menor valor de mercado e com liquidez reduzida. O profundo conhecimento e análise de diversos setores da Bolsa, que ainda não estão no radar dos investidores, proporciona investimentos de maior risco, mas que, ao mesmo tempo, podem render muito mais a longo prazo.
Um dos setores que será beneficiado com a recuperação da economia brasileira (PIB) é o setor de Logística e Infraestrutura, mais especificamente o setor de portos (contêineres). A empresa escolhida é a Santos Brasil, empresa líder no terminal de contêineres no porto de Santos, com participação de mercado de 41,3%.
Este relatório está dividido em quatro partes: 1) visão positiva sobre o setor de portos; 2) análise do mercado no porto de Santos; 3) tese de investimento da empresa; 4) cálculo do preço teto das ações através do múltiplo EV/EBITDA.
Parte 1
Visão positiva sobre
logística e infraestrutura de portos
O setor portuário no Brasil está vivendo um momento mais favorável devido à possibilidade de privatização da Companhia de Docas do Estado de São Paulo (Codesp), diminuindo assim a burocracia, melhorando o ambiente regulatório e destravando investimentos na infraestrutura portuária do Brasil.
Com o novo Governo Federal e as iniciativas do novo Ministro da Infraestrutura, Tarcísio Gomes de Freitas, o cenário para a operação dos portos no Brasil ficou mais favorável.
No caso específico da Santos Brasil, existe a possibilidade de alongar o cronograma de investimentos previstos no projeto de renovação da concessão do terminal de contêineres de Santos (Tecon-Santos).
Parte 2
Análise competitiva do porto de Santos
O encerramento das operações de movimentação de contêineres da Libra mudou o ambiente competitivo do Porto de Santos em 2019. A Libra tinha 15% da capacidade em 2018, e o seu pedido de falência deixou o caminho livre para o aumento da racionalidade de preços entre as três grandes empresas: Santos Brasil, BTP e DP World Santos.
Com isso, a Santos Brasil recuperou a sua posição de líder de participação de mercado no Porto de Santos: de 35,4% em 2018 para 41,3% no primeiro semestre de 2019.
O Tecon Santos movimentou 282,5 mil contêineres no segundo trimestre de 2019, crescimento de 23,4% em relação ao mesmo período de 2018. O nível de utilização da capacidade instalada alcançou 80% no primeiro semestre de 2019.
Daqui para frente, esperamos crescimento do volume de movimentação de contêineres no Tecon Santos, aumento de utilização da capacidade instalada e um preço mais normalizado por contêiner a partir de 2021, algo na faixa de US$ 130 a US$ 150.
Este vento a favor no Porto de Santos deve ser mais duradouro, com “vento em popa”, com maior racionalidade nos players de mercado, o que explica o aumento de preços no médio prazo.
A partir de agora, está em marcha uma virada na relação entre oferta e demanda no Porto de Santos. Um mercado que antes estava na mão dos armadores (clientes) que traziam os seus navios cheios de contêineres, agora passa a ficar mais favorável para as empresas conforme aumenta o nível de utilização instalada.
Acreditamos que o terminal de contêineres da Santos Brasil (Tecon Santos) possui a melhor localização no porto de Santos, situado à margem esquerda, com três berços privativos, cais com 980 metros de extensão e uma área total de 596 mil m².
Parte 3
Tese de investimento da Santos Brasil (STBP3)
A Santos Brasil é uma empresa de operações portuárias de contêineres, com cinco terminais marítimos, sendo três terminais de contêineres: Tecon Santos (Porto de Santos/SP), Tecon Vila do Conde (Porto de Barcarena/PA) e Tecon Imbituba (Porto de Imbituba/SC).
A empresa possui um terminal de carga geral, TCG Imbituba/SC, e um terminal exclusivo para movimentação de veículos (TEV) no Porto de Santos.
Em termos financeiros, o Tecon Santos representou cerca de 80% da receita dos três terminais de contêineres da Santos Brasil em 2018 e cerca de 50% do faturamento consolidado da Santos Brasil.
As principais vantagens competitivas da Santos Brasil são: seu nível de serviços portuários, sua localização do terminal de contêineres e a retro área para as suas operações no porto de Santos.
A empresa está bem posicionada para aproveitar a recuperação da economia, o aumento da importação e das rotas comerciais para o Brasil. O crescimento das operações portuárias deve ser equivalente a 2-3 vezes o crescimento do PIB.
Operando em relativa tranquilidade em relação à capacidade de utilização, espero por um aumento do volume nos próximos meses, posicionando, com isso, a empresa em um cenário mais benigno para a recuperação dos preços e um aumento da margem EBITDA. Um dos portos mais baratos do Brasil, o nível de preço praticado no Porto de Santos é incompatível com o nível de serviço que ele presta atualmente.
A tese de investimento da Santos Brasil pode ser resumida nos seguintes pontos:
- posicionamento estratégico do terminal no porto de Santos;
- forte recuperação do volume de contêineres no terminal de Santos;
- melhoria da margem EBITDA;
- baixo nível de endividamento;
- forte crescimento do lucro líquido.
Os principais catalisadores para as ações da Santos Brasil são:
- Virada do ciclo econômico.
Com a recuperação do crescimento do PIB de 2,1% esperado para 2020, deve-se aumentar o fluxo de importação, com margens melhores para a movimentação e a armazenagem de contêineres.
- Aumento da margem EBITDA com o crescimento do volume no Tecon Santos, utilização da capacidade e aumento de preços
O aumento do volume no Tecon Santos deve ser da ordem de 20% em 2019, com aumento de utilização de capacidade de 80% para 90% em 2020 e acima de 90% em 2021, com crescimento das importações devido à recuperação econômica.
Acreditamos que a margem EBITDA possa melhorar de 16% no segundo trimestre de 2019 para cerca de 35% entre o segundo semestre de 2021 e o primeiro trimestre de 2022.
O poder de negociação de preços da Santos Brasil com a Maersk está ficando mais forte a cada dia. O preço para operar no Tecon Santos está muito defasado (cerca de US$ 80) para o volume da Maersk e deverá ser reajustado para um preço normalizado de US$ 130 a US$ 150 no médio prazo.
No final de 2018, a Santos Brasil anunciou o aumento de preço de cerca de 5% a 6% ao ano, com vigência para abril de 2019 e de 2020.
Em abril de 2021, há o vencimento de um grande contrato com a Maersk/Hamburg Sud, que responde por 70% do volume de cais em Santos. Isso pode ser bastante relevante.
- Aumento da liquidez das ações
Aumento da liquidez das ações, com volume médio negociado de R$ 13 milhões nos últimos 60 dias (média de R$ 8,7 milhões em 2019)
Um dos principais acionistas, a gestora de recursos Dynamo, reduziu a sua participação nas ações de 12% para menos de 10%, com a entrada de outras grandes gestoras (Occam e Itaú).
Nos últimos dias, a base de acionistas pessoas físicas ganhou mais mil investidores, num total de 2,5 a 3,0 mil clientes pessoa física.
Parte 4
Cálculo do preço teto das ações da Santos Brasil
Nesta parte final do relatório, mostraremos como fazer uma estimativa do valor da empresa Santos Brasil por meio do múltiplo EV/EBITDA.
Aqui estou falando de uma equação simples: EV/EBITDA = (valor de mercado + dívida líquida)/EBITDA 2021.
A margem EBITDA normalizada projetada para 2021 é de 33,6%, com receita líquida de R$ 1,4 bilhão. O EBITDA esperado é de R$ 470 milhões. O endividamento líquido em junho de 2019 da companhia era de apenas R$ 20 milhões.
Partindo da premissa de que o múltiplo EV/EBITDA 2021 será de 12x, em linha com a média das empresas do setor, qual o valor de mercado justo da Santos Brasil?
Resolvendo a equação: 12 = (valor de mercado + 20)/470. Assim o valor de mercado alvo da Santos Brasil é de R$ 5,62 bilhões ou R$ 8,42 por ação.
O preço teto das ações da Santos Brasil foi definido em R$ 8,50.
Dado o preço de fechamento da ação da Santos Brasil de R$ 6,43 em 18/set/19, a distância até o preço teto está em 32%.
Conclusão
A empresa está bem posicionada para aproveitar a recuperação da economia, o aumento da importação e das rotas comerciais para o Brasil. O crescimento das operações portuárias deve ser equivalente a 2-3 vezes o crescimento do PIB.
Operando em relativa tranquilidade em relação a sua capacidade de utilização, esperamos um aumento de volume nos próximos meses, posicionando a empresa em um cenário mais benigno para a recuperação dos preços e um aumento da margem EBITDA. Um dos portos mais baratos do Brasil, o nível de preço praticado no Porto de Santos é incompatível com o nível de serviço que ele presta atualmente.
O Relatório Especial “A Small Cap para 2020” foi produzido pela equipe da série Small Caps, disponível na plataforma de investimentos da Levante.
