Na coluna de hoje vou falar sobre o novo plano de reestruturação de negócios da Oi, o que esperar na “nova” companhia daqui para frente.
Disclaimer
Antes de começar, quero destacar o alto risco e a grande incerteza no processo de recuperação judicial da Oi, que depende da aprovação em Assembleia Geral dos Credores, marcada para 15 de agosto. Parte do processo de recuperação inclui a venda de ativos da companhia. Não tem como saber se os ativos serão mesmo vendidos, nem por qual preço. Além disso, esse relatório não deve ser encarado como uma recomendação de compra, até mesmo porque não tenho as ações da Oi em nenhuma das minhas carteiras recomendadas.
Plano de reestruturação de negócios
A Oi divulgou um novo planejamento estratégico, com um “aditamento” ao processo de recuperação judicial que dividiu a empresa em quatro unidades de negócio produtivas independentes (UPI): telefonia móvel, torres de celular, data center e fibra/infraestrutura.
O plano da Oi é vender 100 por cento das 3 primeiras unidades de negócio e procurar um sócio para a “nova Oi” no negócio de infraestrutura e fibra, com a venda do controle dessa nova empresa.
Administração da Oi: top de linha
A nova administração da companhia tem feito um ótimo trabalho na reestruturação dos negócios, na renegociação das dívidas, na venda de alguns ativos (a venda da participação na Unitel foi concluída e deu fôlego de caixa) e no planejamento estratégico na nova Oi.
O presidente (CEO) da Oi é o Rodrigo Abreu, executivo com bastante experiência no setor de telecomunicações e muito bem visto pelo mercado, assim como a Diretora Financeira (CFO), Camille Faria. A Oi tem praticamente um “time dos sonhos” na sua Diretoria Executiva.
Oi em grandes números
A companhia tem um valor de mercado de 7 bilhões de reais, com dívida líquida de 18 bilhões de reais, portanto, um valor da empresa (EV) de 25 bilhões de reais. As ações estão sendo negociadas a múltiplo EV/EBITDA 2020 de 5,8 vezes.
Laudo de avaliação da Ernst & Young (EY)
A consultoria empresarial independente Ernst & Young (EY) elaborou um laudo de avaliação da Oi, com projeções financeiras da companhia divididas por unidades de negócio.
As projeções consolidadas para 2020 são de uma receita líquida de 18,5 bilhões de reais, uma geração de caixa medida pelo Ebitda de 4,3 bilhões de reais, o que implica em uma margem Ebitda de 23 por cento.
A unidade de negócio telefonia móvel tem projeção de receita líquida de 7,0 bilhões de reais, com Ebitda de 3,0 bilhões, margem de 43 por cento.
A unidade de negócio telefonia fixa tem projeção de receita líquida de 11 bilhões de reais, com Ebitda de 1,3 bilhão, o que implica numa margem Ebitda de 12 por cento.
Nas projeções a partir de 2021 o negócio de telefonia móvel foi considerado como ativo mantido para venda e não mais consolidado nas projeções de fluxo de caixa de dez anos da nova companhia.
O Ebitda projetado do negócio de infraestrutura é de 1,3 bilhão de reais em 2021, chegando em 3,1 bilhões de reais em 2029, com margem Ebitda subindo de 12 por cento para uma algo entre 26 por cento e 27 por cento no fim do período de dez anos considerado para o fluxo de caixa.
Valor dos ativos colocados à venda
Segundo a Oi, o valor dos ativos colocados à venda é o seguinte: 1) negócio de telefonia móvel, avaliado em 15 bilhões de reais; 2) torres de celular com valor de 1 bilhão de reais e; 3) centro de dados (data center) estimado em 325 milhões de reais. O plano é vender 100 por cento destes ativos e obter 16,325 bilhões de reais.
A nova companhia no segmento de fibra ótica tem valor estimado em 25 bilhões de reais. A Oi remanescente terá duas empresas: 1) InfraCo, uma prestadora de serviços de infraestrutura de fibra ótica para operadores de internet (B2B) e; 2) ClientCo, que venderá os produtos de internet banda larga e TV por assinatura para clientes finais (B2C).
Avaliação do negócio móvel
O negócio móvel é avaliado em 15 bilhões de reais, o que implica num múltiplo EV/EBITDA de 5 vezes, o que eu considero justo nas condições de mercado atual. Os principais interessados são a TIM e a Vivo, que já estão avaliando as operações de telefonia móvel da Oi.
A transação passará pela avaliação do Conselho Administrativo de Defesa Econômica (Cade), mas acredito que a transação faz sentido estrategicamente para as duas companhias e o valuation parece justo.
Avaliação do negócio de fibra
O negócio de fibra é avaliado em 25 bilhões de reais, o que implica num múltiplo EV/EBITDA de 15 vezes, o que eu considero um múltiplo mais elevado, pois uma empresa de infraestrutura que presta serviços a outras empresas tem múltiplos mais altos.
Aqui me parece menos óbvio a Oi encontrar um comprador que adquira o controle da empresa (InfraCo). O fato de a Oi ceder o controle a torna mais “neutra” no mercado, podendo inclusive prestar serviços às suas concorrentes (Vivo e Claro).
Endividamento
A companhia possui um endividamento bruto elevado, com valor de face de 40 bilhões de reais em março de 2020. Devido à negociação com os detentores de dívida da Oi, a empresa estima que o valor de mercado (NPV) da dívida bruta seja de 24,4 bilhões de reais.
Adicionalmente, a Oi tem uma dívida bruta com a Agência Nacional de Telecomunicações (Anatel) de 12 bilhões de reais, dos quais 6 bilhões de reais em principal e outros 6 bilhões de reais em juros e em multas. O valor presente com desconto em multas e garantias da dívida com a Anatel é de 5 bilhões de reais.
O endividamento bruto total da Oi (com Anatel) é de 45 bilhões de reais (valor de face) e de 29 bilhões de reais no valor justo (NPV). A empresa possui uma posição de caixa de 6,3 bilhões de reais. Portanto, o endividamento líquido é de 22,7 bilhões de reais.
A relação dívida líquida/Ebitda é de 5,3 vezes, nível de endividamento que considero bastante alto, o que me faz acreditar que a Oi precisa vender o seu negócio móvel.
Conclusão
Acredito que o risco da Oi quebrar é muito baixo neste momento, com o novo plano de reestruturação de negócios, o aditamento do processo de recuperação judicial e o processo de venda de ativos (móvel) bem encaminhado. A situação está muito melhor do que há 12 meses, quando eu recomendava veementemente que os investidores ficassem de fora do papel.
O principal evento a ser monitorado é a Assembleia Geral de Credores (AGC) em 15 de agosto. Esse evento (AGC) é a chave para concluir o processo de renegociação da dívida, para saber exatamente o tamanho do desconto na dívida. Acredito que os credores deverão aprovar o plano de reestruturação na AGC, pois alguns detentores de dívida (bonds) também são acionistas da Oi, portanto favoráveis ao plano proposto.
Outra peça muito importante do caso de Oi é a venda do negócio de telefonia móvel, com TIM e Vivo como candidatos naturais para a compra.
Por último, resta ser definido quem seria o sócio no negócio de fibra e qual preço a ser pago. A avaliação da companhia de 25 bilhões de reais no negócio de fibra parece elevada, com múltiplo EV/EBITDA de 15 vezes.
Para terminar faço uma analogia sobre telecomunicações: o telefone fixo (voz) é o avô, o telefone celular é o pai, o pacote de dados é o filho e a fibra ótica com internet banda larga é o neto que está chegando com tecnologia muito mais rápida.
Forte abraço,
Eduardo Guimarães
