Tudo bem?

Em 12 de março lançamos o Gabinete Anticaos, preocupados com o momento de extrema volatilidade pelo qual a Bolsa de Valores brasileira estava passando naquele momento. O novo coronavírus não tomou conhecimento das fronteiras e rapidamente se tornou um desafio a ser superado em escala global. 

Um dia antes de lançarmos esta série, gratuita e irrestrita, a Organização Mundial da Saúde (OMS) havia dado ao vírus o status de pandemia. Preocupados com os mais de 1 milhão de brasileiros que entraram na Bolsa nos últimos 12 meses, posicionamo-nos da melhor maneira que encontramos: montamos o Gabinete Anticaos para ajudar todo os investidores a superarem a tempestade que castigava os ativos brasileiros e do mundo todo. 

Encaramos a realidade tal qual era se apresentava. Deixamos claro para todos aqueles que nos acompanhavam, clientes ou não, que os dias seguintes não seriam fáceis para ninguém. Quedas bruscas, como os -14,78% do Ibov no dia do lançamento desta série, ou ainda os -13,92% do pregão do dia 16 de março, não eram nada triviais, mas tampouco impossíveis. 

Em que se pese o grande desafio imposto pela explosão repentina da incerteza, ficou claro que o caos tinha prazo de validade. Cientes disso, nos prontificamos a ficar lado a lado com você, investidor, custasse o que custasse. Como escrevemos no primeiro episódio, tínhamos “uma certeza: todo o time de análise da Levante segue reunido para estar ao seu lado, pronto para te ajudar”.

Sob essa visão, produzimos 39 relatórios e mais de 20 horas de gravação, atravessando seis circuit breakers, quase dois meses de aberturas e fechamentos de mercado, aumentos e quedas do Ibovespa, tudo isso junto a vocês, investidores Pessoa Física. Trouxemos a experiência de décadas de toda a nossa equipe de análise para entregar o melhor diagnóstico possível sobre as reações do mercado à Covid-19 e seus impactos.

Na primeira semana do Gabinete, o Ibovespa oscilou fortemente. Nossa ordem, diante disso, foi para segurar firme as posições e nada mais – o mercado estava irracional. Dito e feito: no dia 23 de março, o Índice chegou a encostar nos 62 mil pontos, 20 mil pontos a menos que o fechamento do pregão em que soltamos o primeiro episódio do Gabinete e -45% no acumulado de 2020. A nossa responsabilidade, desde o início, era nos posicionarmos. Foi o que fizemos.

Analisamos os desdobramentos do momento a partir de diversos filtros: macroeconomia, análise política, valuation e visão geral do mercado de ações, comparando a situação a outros momentos do passado e colocando a experiência da equipe da Levante ao lado dos leitores neste momento único do mercado.

As águas de março ficaram para trás e, pregão por pregão, a irracionalidade foi dando espaço às oportunidades. Ficamos ao seu lado para reforçar a sua resiliência e não deixar o psicológico tomar conta das decisões de investimento. Atravessamos juntos os dias mais difíceis.

Ainda que a sociedade como um todo ainda enfrente enormes desafios, acreditamos que o caos com um alto nível de incerteza está ficando no passado. Afirmamos isso porque os primeiros dados sobre os impactos do coronavírus já foram vistos, com indicadores e resultados de empresas, e o mercado já consegue atualmente precificar melhor os seus impactos e riscos existentes. Um mercado caótico é um mercado que não consegue entender o futuro e seus riscos de maneira minimamente clara.  

No curto e médio prazos, ainda teremos uma série de desafios nos campos da saúde pública, econômicos, políticos e sociais, e nós, da Levante, continuaremos nosso trabalho ao lado dos investidores, ajudando-os a navegar nestas águas ainda um tanto incertas. No entanto, acreditamos no potencial de médio e longo prazo do Brasil – e o futuro nos parece promissor. 

Desde o pior dia do Gabinete até hoje, o Ibovespa apresentou aumento de quase +23 por cento. Não há muito tempo, o mercado brasileiro flertava com os 120.000 pontos. O terreno dos investimentos é duradouro e pode render bons frutos. Enxergamos o mercado brasileiro em processo de amadurecimento, mas certamente muitos investidores saem com boas lições das últimas semanas. 

Gostaríamos de agradecer a todos que nos acompanharam por meio da série Gabinete Anticaos. A nossa parceria foi fundamental para que o pior pudesse ficar para trás. A série chega ao seu fim, com nossa equipe partilhando da sensação de ter dado o máximo para auxiliar você, investidor, no mundo dos investimentos. Foram centenas de horas de trabalho de um time de profissionais, a única coisa que pedimos em troca foi a sua atenção e o pedido para você tomar as atitudes racionais e corretas.

O trabalho não para por aqui; muito pelo contrário, é só o começo. Nossos clientes vão continuar recebendo o melhor das análises por meio dos nossos tradicionais relatórios – mais aprofundados e feitos sob medida para o tipo de investimentos que mais lhes interessa.

Gostaria de agradecer todos pela relação diária que tivemos nos últimos 2 meses, pelo carinho, pelas mensagens de agradecimento, elogios. E mesmo longe, nos sentimos próximos.

Todos os textos, vídeos e podcasts que produzimos ao longo desses 50 dias continuarão à disposição dos leitores. O material está reunido no hotsite do Gabinete Anticaos.

Muito obrigado e um abraço,

Equipe Gabinete Anticaos

O post Gabinete Anticaos – Ep. Final apareceu primeiro em Levante Ideias de Investimentos.

Tudo bem?

No Gabinete Anticaos de hoje, apresentaremos a vocês uma das mais importantes métricas de análise de investimentos, em especial de Fundos de Investimento. Ela é conhecida como Índice Sharpe.

Detalharemos como o Índice Sharpe é calculado e como devemos utilizá-lo a nosso favor a fim de fazer adequadamente uma seleção de investimentos. Devemos, entretanto, ter em vista suas respectivas limitações.

Estatística – não se assuste!

Aqui, antes de calcularmos o Índice Sharpe, relembraremos uma importante medida estatística: o desvio-padrão.

A tabela abaixo mostra as notas de uma sala para duas provas. Note que a média simples foi exatamente a mesma. Entretanto, a Prova 1 apresentou notas no intervalo entre 5,0 e 7,0, enquanto a Prova 2 registrou notas entre 3,0 e 9,5.

O gráfico abaixo mostra o desempenho – a nota – de cada aluno em relação à média geral da sala. Note que as notas da Prova 1, representadas pela cor roxa, ficaram mais próximas à média, enquanto as notas da Prova 2, representadas pela cor laranja, ficaram “mais distantes” da média.

Assim, apenas tendo como base a análise visual, podemos afirmar que o desvio-padrão das notas da Prova 2 foi maior que o desvio-padrão das notas da Prova 1. De forma simplificada, o desvio-padrão mede o quão distante as medidas individuais estão da média geral.

Em suma, o desvio-padrão é calculado por meio da seguinte fórmula:

Onde:

Utilizando o exemplo das notas das provas, temos o seguinte cálculo do desvio-padrão para cada prova:

Conforme é possível ver no gráfico acima – e levando em conta cálculo exposto acima –, o desvio-padrão das notas da Prova 2 foi maior que o da Prova 1.

No mercado financeiro, é comum a utilização do desvio-padrão como métrica de volatilidade. Ademais, ele é de vital importância para o entendimento do Índice Sharpe.

Índice Sharpe

O Índice Sharpe foi desenvolvido pelo economista norte-americano William Sharpe. É uma métrica que avalia a relação risco x retorno de um determinado investimento ou de uma composição de investimentos.

Inicialmente, a métrica comparava o retorno dos investimentos acima de um retorno livre de risco, que no Brasil pode ser a taxa CDI, conforme é possível observar na fórmula abaixo:

A volatilidade consiste no desvio-padrão do retorno dos investimentos já descontado o retorno do ativo livre de risco.

Entretanto, imagine que estamos a comparar a relação risco x retorno por meio do Índice Sharpe de dois fundos: um Fundo DI e um Fundo de Ações. Dado que as duas classes de ativos utilizam índices de referência distintos, a comparação com o retorno livre de risco pode ser utilizada. Porém, é de maior interesse a comparação com os respectivos índices.

Com o passar dos anos, o Índice foi ajustado por meio da utilização do retorno de um índice de referência (benchmark) em substituição ao retorno livre de risco.

A tabela abaixo mostra o cálculo do Índice Sharpe ajustado para dois fundos hipotéticos de ações:

O Fundo A apresentou um retorno absoluto de 10,2% no período, 1,4% acima do índice de referência (iBov). Enquanto isso, o Fundo B registrou alta de 11,8%, 3,0% acima do iBov.

Analisando apenas a sentença acima, somos induzidos a preferir o Fundo B, pois este apresentou maior rentabilidade no período. Todavia, o Fundo B apresentou uma elevada volatilidade (medida pelo desvio-padrão), o que tornou seu Índice Sharpe menor que o do Fundo A.

Portanto, o Índice Sharpe é uma importante ferramenta para a análise da relação risco x retorno de fundos. Ademais, ele está usualmente presente em lâminas de fundos, o que traz maior comodidade ao investidor.

Limitações

Apesar de representar uma métrica importante para o estudo da relação risco x retorno, o Índice Sharpe apresenta duas limitações principais:

1. Ele é uma métrica que estuda a relação risco x retorno com base no passado. E sempre devemos ter em mente que rentabilidade passada não é garantia de rentabilidade futura.
2. O Índice leva em conta apenas o risco de mercado do ativo, sem considerar, por exemplo, o risco de crédito (capacidade do emissor em honrar seu compromisso para com os investidores) e o risco de liquidez (definido pela possibilidade de perda de capital e pela incapacidade de liquidar determinado ativo em tempo razoável sem perda de valor).

Como utilizar o Sharpe?

Quanto maior o Índice Sharpe, melhor para o investimento analisado e maior o retorno relativo ao risco. É importante ressaltar que o Índice pode ser negativo, resultado de um retorno que veio abaixo do benchmark, o que indica um ponto de atenção negativo.

Um Índice Sharpe acima de 1,0 x indica que o risco do ativo é totalmente compensado por seu retorno. Portanto, devemos sempre buscar fundos que tenham Índice Sharpe acima de 1,0 x.

Conclusão

O Índice de Sharpe é apenas mais uma das ferramentas que você, investidor, deve analisar quando for tomar suas decisões de investimento. Porém, como tudo que envolve estatística, ele tem suas limitações.

Portanto, você não deve se ater apenas a uma das estatísticas que estão disponíveis quando for tomar uma decisão de investimento. Ademais, sempre deve conhecer o histórico do gestor e suas qualidades não mensuráveis. A decisão de alocar em Fundos de Investimentos deve ser tão criteriosa – ou mais – do que a de alocar em ações.

Até breve,
Equipe Gabinete Anticaos

O post Gabinete Anticaos – Ep. 38 apareceu primeiro em Levante Ideias de Investimentos.

Tudo bem?

Após um mês de março histórico para os mercados financeiros globais, distinto pela volatilidade e pelas grandes quedas dos ativos de risco – fatores que até mesmo motivaram a criação da série Gabinete Anticaos da Levante –, passamos por um mês de abril marcado pelo alívio na volatilidade e por uma mudança da trajetória de perdas para um ritmo de ganhos, os quais, até certo ponto, podem ser considerados surpreendentes, com os preços retornando a patamares mais racionais e uma recuperação em alguns mercados/ativos específicos bastante expressiva.

Agora, chegamos a maio, um dos períodos do ano mais comentados e que remete a muitas histórias “macabras” para investidores e profissionais da área, em especial aos mais antigos, que já sobreviveram a diversos “maios negros” e sempre aguardam o pior deles a cada novo ano.

Mas, afinal, a crença de que a sina do mês cinco é costumeiramente de perdas faz sentido? Ou não passa de mera superstição e lenda de mercado?

A julgar pelo histórico de rentabilidade mensal do Ibovespa, há indícios de que, sim, o mês de maio costuma ser de rendimentos negativos, grande volatilidade e surpresas, o que justifica o temor do mercado e a famosa expressão “Sell in May and Go Away” (“venda em maio e vá embora”, em tradução literal).

Por meio do cálculo da média aritmética simples dos retornos mensais do Ibovespa ano após ano desde 2000, verificamos que maio representou o pior mês em termos de rendimento médio mensal.

Aqui, vale uma observação: calculamos primeiramente o investimento no Índice Bovespa de maneira isolada e com término ao final de cada mês (do contrário, teríamos de calcular a média geométrica), o que afasta a conclusão simplista e direta que investir em maio é uma péssima alternativa. Em cada ano, houve uma conjuntura específica que causou e reforçou a “maldição”, e não há qualquer garantia de que haja uma relação causal entre o mês (período) e o respectivo comportamento dos retornos ao longo do tempo.

Um outro ponto relevante vale o destaque: para quem utiliza a lógica do investimento em ações para a acumulação de participações patrimoniais como poupança de longo prazo, os períodos de queda podem representar bons pontos de entrada, ou seja, não necessariamente um período que costuma ser de queda é um período negativo, dado que, nos movimentos de baixa, surgem boas oportunidades de compra para o investidor de longo prazo.

Abaixo, a tabela demonstra o retorno mensal do Ibovespa desde 2000, com cálculo da média aritmética simples na última linha:

Para contextualizar a tabela acima na história dos mercados, vamos recapitular alguns episódios marcantes que ocorreram em maio:

• 2006 (-9,5%): correção em meio ao bull-market iniciado em 2003 e maior aversão ao risco devido ao risco inflacionário dos países desenvolvidos e à ameaça de alta nos juros internacionais.
• 2012 (-11,9%): clima de aversão ao risco global com o agravamento da crise na Zona do Euro e a possível saída da Grécia do B
• 2016 (-10,1%): apreensão do mercado com a elevação na taxa de juros do Banco Central dos Estados Unidos e expectativa local com anúncio da equipe econômica do recém empossado Presidente Temer.
• 2017 (-4,1%): áudio da delação dos irmãos Joesley na noite do dia 16, que culminou no acionamento do mecanismo de circuit breaker na manhã seguinte. Apesar disso, houve recuperação na Bolsa durante as últimas 2 semanas daquele mês.
• 2018 (-10,9%): eclosão da greve dos caminhoneiros, que culminou no desabastecimento de gasolina e outros bens de consumo não-duráveis.

Entretanto, apesar de raros, também já foram presenciados “maios” de orgulho para a Bolsa brasileira:

• 2003 (+6,9%): otimismo com o início do governo Lula e recuperação após um ano de 2002 de perdas.
• 2007 (+6,8%): Bolsa americana passa o nível de 2000 a alcança seu topo histórico, aumentando o otimismo generalizado dos mercados. No Brasil, expectativa com aumento dos seus ratings.
• 2008 (+6,9%): Brasil recebe o Grau de Investimento do Brasil, concedido pelas agências de classificação de risco.
• 2009 (+12,5%):repique dos mercados após as quedas decorrente da crise financeira do ano anterior.

O início da derrota

Para muitos, o mês não é apenas isoladamente ruim; ele também inaugura a pior metade em um período de 12 meses, com o período compreendido entre maio e outubro configurando a zona de perdas e o compreendido entre novembro e abril consolidando a zona de ganhos.

Essa linha de pensamento é embasada na crença de que, por volta da metade do ano, começam os períodos de férias de verão nos países do hemisfério norte, o que gera uma pressão vendedora dos “viajantes”, os quais optam pela tranquilidade e adotam a trégua com o mercado e suas oscilações.

Outro ponto de vista adicional a essa “corrente” aposta que, em fins de ano, o sentimento da sociedade costuma ser de otimismo com o próximo, o que, em tese, levaria a um aumento da pressão compradora. No Brasil, em especial, a partir do fim de dezembro e até o início de fevereiro, temos o recesso parlamentar, o que diminui os efeitos de algumas surpresas no campo político. Abaixo, selecionamos a rentabilidade acumulada do Ibovespa dentro desses dois períodos. É como se estivéssemos separando um ano em dois semestres, com início em maio de cada ano, algo mais ou menos parecido com o calendário do futebol europeu:

Como é possível observar, a média dos retornos obtidos com o período de “fim de ano” é mais que o dobro dos obtidos no período iniciado em maio. Dos 20 anos, 12 deles tiveram o retorno do primeiro período negativo, enquanto apenas 5 anos tiveram um retorno negativo no segundo, incluindo o fatídico 2019, que compreende março deste ano e sua respectiva queda de 29,9% (por conta da situação gerada pela Covid-19).

E maio de 2020, como será?

Como em qualquer outro período – seja semanal, mensal ou anual -, a única certeza que temos é a incerteza e a imprevisibilidade em relação ao futuro, características inerentes não apenas aos mercados, como também à natureza humana.

Nesses primeiros dias do mês, foi possível observar uma continuidade da redução de volatilidade e algum movimento de alta no âmbito global, com valorizações – as quais, porém, provavelmente inferiores às observadas em abril.

Já no Brasil, teremos duas forças atuando na “queda de braço” entre os comprados e os vendidos. O curioso é que ambos têm bons motivos para acreditarem em suas posições.

No lado dos otimistas, joga a favor o desempenho ruim não só da Bolsa brasileira no ano, mas até mesmo do Real no contexto internacional, o que pode justificar o volume de compra estrangeira devido ao barateamento da Bolsa, principalmente se levarmos em consideração o seu patamar em dólar. Ademais, a temporada de resultados do 1T20 de algumas companhias, quando a Covid-19 ainda estava nas fases iniciais, pode levar algumas ações a registrarem altas.

Na outra ponta, os pessimistas afirmam que a queda da Bolsa brasileira aquém das demais tem seus motivos, a citar o descompasso no âmago político entre os poderes executivos e legislativos, além dos impactos econômicos da situação em que vivemos atualmente. Além disso, a piora no número de mortes pelo coronavírus é algo que preocupa a todos – e os investidores, portanto, devem ficar atentos.

Nossa recomendação para os investidores continua a ser a de que tenham cautela, pois o cenário ainda é muito incerto – tanto dos lados político e econômico, quanto do lado da pandemia do coronavírus.

Até breve,
Equipe Gabinete Anticaos

O post Gabinete Anticaos – Ep. 37 apareceu primeiro em Levante Ideias de Investimentos.

Tudo bem?

No Gabinete Anticaos de hoje, vamos atualizar o cenário político brasileiro com base nos recentes acontecimentos envolvendo o Presidente da República e as recém-iniciadas investigações com seu nome – e o de Sérgio Moro – no Supremo Tribunal Federal. Ademais, falaremos sobre os assuntos da política brasileira em que devemos ficar de olho nos prazos curto, médio e longo.

Para isso, serão usadas como base as considerações feitas no episódio 31 do Gabinete Anticaos, publicado na segunda-feira passada (27 de abril). Na ocasião, foi feita uma retrospectiva da atuação de Moro à frente do Ministério da Justiça e Segurança Pública, os imbróglios que levaram à sua demissão e as consequências do ocorrido para a conjuntura política de Brasília.

Sobre a conjuntura política – que ditou as regras do jogo nesses um ano e cinco meses de governo –, sabe-se, primeiramente, que o apoio do presidente no Congresso não aconteceu, e não acontece, via coalizão, mas sim via alinhamento de interesses. O perfil mais reformista vem ajudando a promoção da agenda do Planalto. Agora, todos os atores estão reunidos para combater o coronavírus.

Em segundo lugar, é fato que o presidente tem a menor base congressual de apoio desde a redemocratização, tanto no Senado Federal quanto na Câmara dos Deputados. Tal fato decorre de sua escolha por não jogar a “velha política”, escolha que teve prazo de validade.

Diante de um cenário adverso e inesperado (Covid-19) e dos recentes desdobramentos políticos, o presidente agora se aproxima do Centrão para montar uma base maior, oferecendo cargos de segundo escalão para sustentar uma possível coalizão – daí o prazo de validade. No horizonte, há também as eleições para a Presidência da Câmara e do Senado Federal. O governo tem especial interesse na Câmara, disputando espaço com o sucessor a ser indicado pelo atual presidente, Rodrigo Maia, e seu grupo político.

Por fim, reforçamos o quadro de instabilidade política nos prazos curto e médio, quadro este baseado nos novos desdobramentos das seguintes frentes: a) o andamento e a gravidade dos inquéritos sobre o governo no STF; b) a reação da população e seu impacto na popularidade do presidente; c) a manutenção de Guedes e da ala militar no governo, dois pilares importantes; e d) a reorganização do jogo político no Congresso.

De uma semana para cá, portanto, o mercado lentamente se ajustou ao novo cenário ao precificar um maior risco oriundo da política, principalmente nos dias seguintes à demissão de Moro, mas naturalmente as outras variáveis – já que estamos em temporada de resultados, houve uma nova escalada de tensões entre EUA e China, entre outros eventos – se sobrepuseram na formação de preço dos investidores.

O que não quer dizer que não houve nada de novo no front político. Como antecipado pela nossa equipe, a saída de Sérgio Moro do governo começa a impactar na popularidade do presidente, como mostra a nova rodada de avaliação de governo da pesquisa promovida pelo Ipespe em parceria com a XP (imagem abaixo).

Na mais recente pesquisa conduzida, a avaliação negativa do governo (Ruim e Péssimo) subiu de 42 para 49 por cento, aumento acima da margem de erro (3 p.p.). A avaliação positiva (Ótimo e Bom) também decresceu em termos reais, caindo de 31 para 27 pontos. Lembrando que Moro pediu, oficialmente, demissão do cargo na última sexta-feira de abril (24). São os piores números do governo Bolsonaro desde seu início, por isso é fundamental acompanhar a popularidade do presidente daqui até o fim do ano, a fim de entender se há um esvaziamento real da sua base eleitoral (cerca de ⅓ da população apta a votar) – ou se a queda é descontinuada.

Com relação ao andamento dos inquéritos abertos contra o presidente no Supremo Tribunal Federal, tivemos, durante o último fim de semana, o depoimento de Sérgio Moro à Polícia Federal, o qual foi referente ao inquérito mais recente que decorreu das acusações feitas pelo próprio ex-ministro ao deixar o governo.

O pedido, apresentado pela Procuradoria-Geral da República e autorizado pelo ministro Celso de Mello, tem como objetivo averiguar se o presidente cometeu uma série de crimes ao tentar interferir na autonomia da Polícia Federal. No rol de possíveis crimes, da esfera penal, estão: falsidade ideológica, coação no curso do processo, advocacia administrativa, obstrução de justiça, entre outros. Da mesma forma, o inquérito também envolve Moro por supostas denúncias caluniosas e crimes contra a honra.

O depoimento de Moro corre sob sigilo, mas a sua defesa já abriu mão desse recurso, alegando querer “evitar interpretações fora de contexto”. O que já se sabe do depoimento de quase oito horas do juiz à Polícia Federal é que haveria testemunhas a uma suposta ameaça de demissão, feita por Bolsonaro a Moro, caso o ex-ministro não mudasse o diretor-geral da PF.

Nesse contexto, o procurador-geral da República, Augusto Aras, pediu, ontem (4), para que a Polícia Federal ouça os ministros e delegados citados pelo juiz, assim como recupere possíveis vídeos e outras provas de reuniões envolvendo Moro e Bolsonaro. Em outras palavras, o inquérito – feito para apurar as acusações de ambos os lados – segue avançando no STF.

Não há prazo para o fim das investigações e cabe exclusivamente, quando se tratam de crimes na esfera penal, ao procurador-geral da República denunciar formalmente Moro ou Bolsonaro, ou ainda arquivar o caso após concluir, com base nas investigações, que não há indícios de crimes. No caso de eventual denúncia apresentada sobre Bolsonaro, o processo passaria à Câmara dos Deputados, que deve decidir pela abertura, ou não, de um processo de impeachment. Para a abertura, são necessários dois terços do total de deputados (513). Como se trata de um crime comum (e não um crime de responsabilidade), a instituição que julga e decide pelo eventual afastamento do presidente é o STF, e não o Senado – caso dos impeachments de Collor e Dilma. Vale ressaltar que, em ambos casos, o processo tem de antes ser aberto pela Câmara dos Deputados.

Joga ao lado do presidente o fato de que apenas o procurador-geral da República, indicado por ele mesmo, tem o poder para apresentar uma acusação formal contra o presidente. De qualquer forma, esperam-se novos capítulos das investigações nos próximos meses e, por consequência, elevada instabilidade política até que haja um desfecho mais claro para os inquéritos. O mercado deve reagir pontualmente a cada notícia de maior peso envolvendo a confirmação de qualquer um dos lados da história – seja de Moro, seja de Bolsonaro.

Acerca das outras duas frentes relevantes para a conjuntura política (permanência de Guedes e dos militares, assim como as movimentações das forças em Brasília), não há muitas novidades. O ministro da Economia e o grupo das Forças Armadas reforçaram seus compromissos com o presidente, e vice-versa, enquanto o governo segue negociando com o Centrão.

Para concluir, vale ratificar em quais “pontos” os investidores devem ficar especialmente atentos para os diferentes horizontes de tempo. No curto prazo, a situação da Covid-19 no Brasil ainda é o grande driver, com questões essenciais envolvendo a volta à normalidade e o impacto das políticas públicas de diminuição dos efeitos negativos do vírus. Passando do curto para o médio prazo, temos a indecisão sobre as eleições municipais de 2020 e como o Congresso deve reagir sobre o tema, além da eleição para a Presidência da Câmara e do Senado. Ainda, as investigações sobre Bolsonaro no STF e o respaldo da população são importantes para definir como será a segunda parte de seu mandato, a partir de 2021 – lembrando que bastou um escândalo para paralisar o governo Temer, ainda que o último presidente não tenha sido impedido.

Em um horizonte mais longo, todas as questões levantadas acima inevitavelmente influenciam o rumo da economia. Quanto menos apoio tiver o governo, tanto no Congresso quanto perante à sociedade, mais difícil será se manter nos trilhos da agenda reformista e do crescimento econômico responsável. Seria melhor para o mercado se os atritos políticos não tivessem consequências diretas ao futuro da economia do País, mas sabemos que essa nunca foi a realidade brasileira.

Até breve,
Equipe Gabinete Anticaos

O post Gabinete Anticaos – Ep. 36 apareceu primeiro em Levante Ideias de Investimentos.

Tudo bem?

No Gabinete Anticaos de hoje, analisaremos os principais pontos da fala de Warren Buffett na reunião anual de acionistas da Berkshire Hathaway de 2020.

O que pensa um dos investidores mais renomados do mundo a respeito da crise atual? Quais as recomendações do CEO da Berkshire Hathaway para os investimentos de longo prazo?

Todo ano, os acionistas da Berkshire Hathaway se reúnem para ouvir o que o “Oráculo de Omaha” tem a dizer. No último sábado (2), aconteceu a tão esperada reunião anual de acionistas da Berkshire (disponível em: https://www.youtube.com/watch?v=69rm13iUUgE). Nela, investidores puderam testemunhar ensinamentos deste que é considerado um dos mais sábios conhecedores do mercado financeiro: Warren Buffett. Devido à pandemia do novo coronavírus, no entanto, as dezenas de milhares de pessoas que normalmente visitavam a maior cidade do Estado norte-americano de Nebraska para assistir à reunião anual tiveram de se contentar com um evento remoto (transmitido ao vivo).

Apesar de não poder convidar acionistas para se juntar a ele pessoalmente, Buffett, entretanto, queria ter certeza de manter abertas as linhas de comunicação com os investidores. O presidente e CEO da Berkshire disse muita coisa a respeito da situação atual, respondendo a perguntas compiladas por conhecidos jornalistas financeiros e abordando algumas das questões mais importantes levantadas pelos seus seguidores ultimamente.

O Oráculo deu mais uma aula sobre investimentos.

Nunca aposte contra a América

Buffett sempre acreditou nos Estados Unidos; a pandemia do coronavírus não mudou sua opinião sobre isso em nada. Ele deu uma extensa aula de História sobre a nação, apontando para os desafios enfrentados no passado e explicando a maneira como a nação norte-americana os superou.

Falou praticamente sobre tudo da História norte-americana, desde a independência, em 1776, até os dias atuais, passando pela Grande Depressão, tema bastante aprofundado por ele, no qual mencionou o quanto o medo daquele período ficou na mente das pessoas que viveram aquela época e acabou sendo disseminado para as outras gerações. Falou até do Brasil, da população em 1822 e do quanto EUA e Brasil são países “novos”, economias recentes.

A economia americana vai se recuperar. Buffett usa eventos traumáticos do passado para reforçar seu argumento. Ele usou, por exemplo, a situação da Guerra Civil do século 19, em que 6 por cento da população masculina economicamente ativa foi perdida – em uma época em que praticamente todos os trabalhadores eram homens.

Mesmo assim, Buffett afirma não ser capaz de prever para qual direção as ações irão amanhã, na próxima semana, no próximo mês ou até no próximo ano. Todavia, ele acredita que os Estados Unidos estão, em 2020, em melhor forma do que estiveram em qualquer outro momento da história do país. Ademais, explicou como os investidores que investem dinheiro em ações visando o longo prazo agora serão amplamente recompensados.

Solidez financeira acima de tudo

Esta é uma das principais lições recorrentes de Buffett – basta ler suas cartas. Entretanto, esta lição é, em certa medida, deixada de lado – já que é comumente julgada como “óbvia”.

Todavia, ela é fundamental. Por isso, ele sempre faz questão de reiterar este ponto, mostrando o enorme caixa que a Berkshire Hathaway já possui há vários anos (124,7 bilhões de dólares atualmente) e vem crescendo com o passar do tempo. Mesmo agora, diante da forte queda das ações nos Estados Unidos, ele segue mantendo o caixa.

Neste momento de crise, por conta de uma busca por liquidez muito forte, o fluxo de pagamento e a fluidez normal do sistema financeiro podem parar quase que da noite para o dia. E o problema é que não é possível saber quem estará no comando do Federal Reserve (Fed) em cada situação. Mesmo elogiado a atuação do atual presidente do Banco Central americano, Jerome Powell, segundo Buffett, você não deveria correr o risco de estar no meio de uma crise de liquidez e não haver um presidente do Fed disposto a injetar essas medidas emergenciais às empresas e ao sistema financeiro como um todo.

Mesmo no pior momento econômico desde a Grande Depressão, a Berkshire Hathaway não vai precisar de nem um centavo de ajuda governamental por causa dessa liquidez financeira, o que permite que Buffett e Munger durmam tranquilos.

Se o restante dos agentes da economia também se comportasse assim, dificilmente todo esse nível de injeção de liquidez emergencial que estamos vendo agora seria necessário.

Se você não quer escolher ações, um ETF do S&P 500 é uma excelente opção

Buffett sugere que uma maneira igualmente boa de os investidores participarem da ascensão gradual do mercado de ações ao longo do tempo é investir em um fundo de índice S&P 500. Como alguns ETFs nos EUA chegam a ter uma taxa de administração de apenas 0,04 por cento (enquanto o IVVB11 tem taxa de administração de 0,24 por cento ao ano) e ainda distribuem dividendos (o que não ocorre no Brasil), os fundos de índices podem dar aos investidores exposição às empresas que foram responsáveis pelo sucesso econômico dos Estados Unidos ao longo de décadas.

Investir em um fundo de índice não é apenas uma aposta na resiliência dos Estados Unidos. Com tantas empresas multinacionais no S&P 500, os fundos de índice permitem que você seja dono de empresas que estão obtendo sucesso em vários outros países do planeta.

Se você ainda não tem uma conta aberta em uma corretora de valores nos Estados Unidos, está mais do que na hora de você se tornar cliente de alguma delas. E aqui vem a notícia boa: o processo é bem simples. Algumas corretoras oferecem até sites em português, como é o caso da Avenue.

No Brasil, a situação é parecida com a dos EUA – embora levemente diferente. Os ETFs continuam sendo uma boa opção para quem não quer investir tempo em analisar ações e também para aqueles investidores de perfil conservador, já que o grau de diversificação possibilitado é bem maior do que o da compra isolada de ações.

Entretanto, bater o Ibovespa é algo bem mais factível do que vencer o S&P 500. Isto ocorre principalmente por dois motivos:

1. O Ibovespa é muito concentrado em bancos e commodities. Portanto, de forma simplista, basta que você tenha um desempenho superior a estes dois setores para superar o Índice por aqui.
   
   
2. Por ser um mercado mais maduro, com uma disponibilidade de informações e quantidade de investidores bem maiores, o mercado americano é bem mais eficiente na precificação de seus ativos.

Portanto, o investidor brasileiro que pratique a gestão ativa e se dedique a estudar seus aportes pode e deve se beneficiar no longo prazo.

Outro ponto que vale a atenção é a incidência de Imposto de Renda. Os investidores ficam isentos de imposto caso vendam até 20 mil reais dentro de um mesmo mês. Entretanto, esse privilégio não vale para os ETFs, que são tributados normalmente (15 por cento sobre os lucros) – independentemente de se o investidor respeitar, ou não, os 20 mil reais de venda no mês.

Buffett acha que renda fixa não é um investimento tão bom quanto ações

Outra razão pela qual Buffett gosta de ações é que as outras alternativas não são muito boas. Os títulos do Tesouro dos EUA com vencimentos em 30 anos, na média, rendem apenas 1,25 por cento ao ano. A própria Berkshire se aproveitou das baixas taxas de juros e emprestou dinheiro a juros zero.

Em março, enquanto o mundo estava fixado no derretimento do preço dos ativos, Warren Buffett estava atento às oportunidades. A Berkshire Hathaway levantou 1 bilhão de euros por meio da emissão de uma debênture no mercado internacional. O cupom a ser pago semestralmente? Zero. A debênture foi precificada a 99,795 do valor de face, o que se traduz em um custo efetivo de 0,04 por cento ao ano para a companhia.

Apesar do momento conturbado, Buffett acredita que o vento a favor da economia dos EUA persistirá. Por isso, ainda que haja oportunidades incríveis de captação, como a debênture de sua própria empresa, segundo o CEO da Berkshire Hathaway, para superar os Títulos americanos de 30 anos, mais do que superar a inflação, é preciso investir em ações.

Buffett admitiu que errou com as companhias aéreas

No início de abril, a Berkshire vendeu quantias substanciais de suas participações na Delta Air Lines e Southwest Airlines, tendo que divulgar as vendas publicamente, já que detinha mais de 10 por cento das ações em circulação das duas companhias aéreas.

Em um primeiro momento, parecia que Buffett poderia estar simplesmente reduzindo suas posições abaixo de 10 por cento para evitar complicações futuras. No entanto, Buffett informou que vendeu um total de 6,5 bilhões de dólares em ações em abril, muito mais do que as vendas reportadas pela Delta e pela Southwest. A venda também incluiu ações da United Airlines e da American Airlines. Questionado posteriormente, o CEO da Berkshire disse que a empresa vendeu todas as suas posições nas quatro companhias aéreas.

Fundamentos em primeiro lugar

A venda das ações das companhias aéreas citadas acima não tem a ver com a queda específica atual do mercado ou com uma possível nova queda no curto prazo. Para ele, não importa o movimento do preço dessas ações no curto prazo. O ponto fundamental para Buffett é que o modelo de negócio de linhas aéreas mudou radicalmente por conta da pandemia. Ademais, ele não sabe se o mundo em que vivíamos há dois meses será o mesmo em que viveremos daqui para a frente.

Se as pessoas não voltarem a viajar como viajavam antes, a demanda por espaço em aviões pode mudar significativamente, como já mudou agora. Além disso, na visão dele, por causa dos cuidados adicionais para evitar o contágio, seja por parte da empresa ou por decisão pessoal do viajante, é bem possível que a demanda por esses serviços mude radicalmente daqui para a frente, perdurando talvez por anos e demorando muitos anos para voltar ao patamar pré-coronavírus – se é que um dia isto irá acontecer.

Portanto, o modelo de negócio mudou. A incerteza é muito maior. Diante disso, Buffett se vê incapaz de prever mais claramente a continuidade desse negócio – como fazia anteriormente. Por isso, ele prefere não estar exposto a este setor.

Buffett não culpou os CEOs das companhias aéreas. No entanto, o líder da Berkshire não se sente mais confortável em esperar que as companhias aéreas voltem a seus níveis pré-coronavírus. “O mundo mudou para as companhias aéreas, e desejamos a elas tudo de bom”, disse o Oráculo.

De olho em Buffett

O otimismo de Buffett atrai investidores de todo o mundo. Para aqueles que entraram em pânico com as quedas de fevereiro e março, ouvir Buffett pode restaurar a confiança no mercado de ações como o criador de riqueza a longo prazo.

A frase que fica é a seguinte: “Nunca apostem contra a América.” Buffett disse ainda que nunca se deve operar alavancado.

Outro recado importante dele: quando algo como uma pandemia surge, é difícil saber o que ocorrerá no futuro.

Entretanto, não importa o que aconteça com o mercado de ações nos próximos meses – ou com o preço das ações da Berkshire no próximo pregão -: as palavras de Buffett nos lembram que sempre conseguimos superar desafios difíceis no passado. Desta vez não será diferente.

Em resumo, três lições importantes:

1. Siga investindo em ações.
2. Não especule e não se alavanque.
3. Diversifique e não aposte contra os EUA.

Com 89 anos e 124 bilhões de dólares em caixa, ele segue um Oráculo.

Até breve,
Equipe Gabinete Anticaos

O post Gabinete Anticaos – Ep. 35 apareceu primeiro em Levante Ideias de Investimentos.

Tudo bem?

O tema do Gabinete Anticaos de hoje será o movimento de busca pela qualidade nas diversas classes de ativos ao redor do mundo, com foco no mercado de ações brasileiro.

Esse movimento de “flight to quality” (ou “fuga para a qualidade”) é um movimento que diversos investidores globais fazem em tempos de crise, momentos de pânico e aumento dos níveis de aversão ao risco.

O momento atual, no qual temos uma quarentena praticamente global para tentar controlar a disseminação da pandemia do novo coronavírus, aumentou muito o nível de incerteza nos mercados financeiros mundiais.

Esta “fuga para a qualidade”, então, representa a ação, por parte dos investidores, de transferência de seus capitais de investimentos com riscos mais elevados para ativos considerados seguros e com menores riscos.

Taxa livre de risco: títulos da dívida dos EUA (Treasuries)

A taxa futura de juros dos Estados Unidos é considerada a taxa livre de risco para investimentos no mercado financeiro mundial.

Em Renda Fixa, existe uma relação inversamente proporcional entre o preço unitário de um título e a sua taxa de retorno (yield). Quanto maior a procura por um título, maior será seu preço unitário e menor será a taxa de retorno.

Em geral, quando ocorre um aumento no nível mundial de aversão ao risco, a procura pelos títulos mais longos do tesouro americano (Treasuries) aumenta. Quando a procura aumenta, o Preço Unitário do título (PU) sobe e a taxa de retorno (yield) cai.

A taxa de juros dos EUA saiu do patamar de 1,88 por cento ao ano em janeiro para atingir o patamar de 0,54 por cento em 9 de março; isso ocorreu devido aos impactos da situação causada pela Covid-19. Assim, os preços dos títulos da dívida norte americana (Treasuries) com vencimento em 10 anos apresentaram forte valorização no período.

Essa queda na taxa livre de risco, taxas de juros nos EUA, é reflexo da maior busca por ativos de baixo risco por parte dos investidores.

Aconteceu uma anomalia no comportamento das Treasuries dos EUA no meio de março, auge do pânico nos mercados mundiais, pois os preços das taxas de juros apresentaram desvalorização ao mesmo tempo em que houve uma forte queda nos índices de ações. Dessa forma, a taxa de retorno (yield) subiu de 0,54 por cento ao ano, em 9 de março, para 1,12 por cento ao ano no dia 19 de março.

Chamamos tal movimento de “anomalia” porque, em momentos de stress e aumento do nível de aversão ao risco, é esperado que a procura por ativos seguros aumente, ocasionando, assim, uma queda na taxa de juros (yield). No meio de março, justamente o oposto aconteceu. O pânico geral nos mercados e a busca por liquidez levaram a uma venda generalizada de todas as classes de ativos, o que, nos títulos do tesouro americano, acarretou o aumento da taxa de juros e a queda de preços.

Como bem diria Howard Marks, gestor de recursos Oaktree Capital Management: “Em tempos de crise, a correlação entre os ativos tende a ser 1.” Ou seja: até mesmo os ativos considerados seguros apresentam forte queda – em linha com ativos de maior risco (ações, por exemplo).

A situação acabou retornando ao esperado no fim do mês de março. No dia 28 de abril, então, a taxa de juros de 10 anos dos EUA voltou ao patamar de 0,62 por cento ao ano.

Em 2008, ano da crise do subprime, ocorreu um fenômeno semelhante ao que vivemos atualmente. A taxa do título de 10 anos do governo americano recuou do patamar de aproximadamente 3,5 por cento em outubro daquele ano para 2 por cento em dezembro, queda de 150 pontos base em pouco mais de 2 meses.

Voltando aos tempos atuais, importante lembrar que o Banco Central Americano, o Federal Reserve (Fed), reduziu drasticamente a taxa de juros de curtos prazo (Fed Funds), equivalente à nossa Selic, para o intervalo de 0 a 0,25 por cento ao ano. O Fed fez isso como forma de estimular a economia americana durante o período de quarentena.

Ativos seguros: ouro e dólar

Existem duas classes de ativos, entre algumas outras, que podem ser consideradas seguras e ser utilizadas como proteção (hedge) em uma carteira de ativos: dólar e ouro. Estes dois ativos acumulam impressionantes valorizações de, respectivamente, 34,7 por cento e 43,6 por cento em 2020 (até 29 de abril).

No mesmo período, em moeda local, o Ibovespa acumulou desvalorização de 28,1 por cento e o principal índice da Bolsa dos EUA, o S&P500, teve queda de 9 por cento.

No mundo todo, investidores estão se desfazendo de ativos mais arriscados, como, por exemplo, ações, e migrando para ativos considerados seguros. Este é o principal motivo das fortes altas do dólar e do ouro em 2020. Tanto o ouro quanto o dólar são considerados referências de reserva de valor ao redor do mundo.

Até mesmo o ouro, considerado um ativo seguro, apresentou quedas no meio de março, durante o período de pânico nos mercados, em movimento similar ao de títulos públicos americanos.

Recomendamos sempre aos investidores a diversificação de risco na composição de suas carteiras. Já falamos sobre o assunto no episódio 20 do Gabinete Anticaos. Para acessá-lo, basta clicar aqui.

Crédito privado

Até mesmo no mercado de crédito privado houve um movimento de busca por ativos de qualidade, principalmente devido ao maior risco de liquidez dos Fundos de Crédito Privado, com alto volume de resgates nos Fundos em busca de liquidez.

Basicamente, existem dois tipos de crédito de empresas privadas: títulos “high grade” (alta qualidade), de grandes empresas, e títulos “high yield” (alto retorno), de empresas menores e com riscos maiores.

No momento atual, de crise de liquidez e stress nos mercados financeiros, foi observado que os títulos de alta qualidade de grandes empresas (ex: Localiza) foram negociados no mercado secundário a preços de títulos “high yield” (de empresas menores).

Muitos investidores, inclusive alguns Fundos de Ações que já possuíam ações dessas empresas, aproveitaram para comprar esses títulos de crédito privado “high grade”, os quais chegaram a ter remuneração na faixa de CDI mais 3 a 4 por cento ao ano.

Fluxo de recursos dos investidores estrangeiros na Bolsa

Um bom termômetro para medir o nível de aversão ao risco no mercado de ações brasileiro é o fluxo de investidores estrangeiros na Bolsa.

Segundos dados da B3, o fluxo de recursos de investidores estrangeiros no mercado de ações à vista ficou negativo em 69 bilhões de reais no acumulado de 2020 (até 24 de abril).

No mês de abril, o fluxo acumulado está negativo em 4,8 bilhões de reais, dos quais 2,5 bilhões de reais de saída somente no dia 24 de abril, que marcou a saída do ex-ministro da Justiça Sérgio Moro.

Os dados acima se referem apenas ao mercado secundário à vista; isto é, não incluem o fluxo no mercado futuro de índice de ações e opções de ações, bem como o fluxo primário nas ofertas de ações (follow-ons e IPOs).

Em um movimento global, os investidores estrangeiros estão reduzindo suas exposições aos ativos de maior risco, como ações, especialmente em mercados emergentes, como o Brasil. Esse movimento vem fortalecendo o dólar em relação a outras moedas de países emergentes.

Dessa forma, acreditamos que o fluxo de investidores estrangeiros não deverá voltar tão cedo para a bolsa de valores brasileira devido a três fatores: 1) alto nível de aversão ao risco: o índice VIX ainda está em 32 pontos (volatilidade anual de 32 por cento no S&P500); 2) risco fiscal nas contas públicas do Brasil e aumento da dívida pública em relação ao PIB; e 3) agravamento da crise política entres os três poderes no Brasil (Executivo, Legislativo e Judiciário).

Ibovespa em dólar

O Ibovespa em dólar, modo como o investidor estrangeiro avalia o preço da Bolsa brasileira, acumula desempenho negativo de 48 por cento em 2020, frente à queda de 9 por cento na Bolsa americana no período.

O Ibovespa em dólar saiu do patamar dos 30 mil pontos, em janeiro de 2020, para 15 mil pontos em abril.

A Bolsa de Valores dos EUA apresentou um desempenho muito melhor que o do Ibovespa desde o Carnaval (26 de fevereiro): desvalorização de apenas 8,1 por cento para o S&P500, enquanto o Ibovespa teve, no período, queda de 23,1 por cento.

Muitos investidores estrangeiros estão preferindo investir em ações nos EUA em busca de qualidade – em vez de investirem em ações brasileiras, as quais apresentam risco mais alto (nosso risco-país está acima dos 300 pontos).

Muitos investidores, inclusive Luis Stuhlberger, lendário Gestor do Fundo Verde, atualmente preferem investir em ações americanas, pois a percepção de risco é menor e a recuperação da economia americana poderá ser mais rápida – por conta da grande injeção de recursos (vários trilhões de dólares) na economia americana por parte do Banco Central (Fed) e do Governo dos EUA.

Ações no mercado local: mudança na carteira dos Fundos de Ações

Depois do aumento do nível de aversão ao risco e da forte queda do Ibovespa em 2020, foram observadas duas tendências no mercado de gestão de recursos em Fundos de Investimento em Ações: i) redução de risco nos portfólios de ações; e ii) busca por qualidade em termos de empresas na carteira.

Antes da pandemia da Covid-19, as carteiras de ações dos Fundos de Investimento em Ações eram mais concentradas, com algumas empresas chegando a representar até 15 por cento da composição total e com posições grandes em empresas como Via Varejo (VVAR3) e Qualicorp (QUAL3). Após o início da pandemia, os Fundos de Ações reduziram suas exposições ao risco e diminuíram a concentração das empresas em suas carteiras.

Como a queda na Bolsa foi generalizada em termos de setores e empresas, devido ao alto grau de incerteza dos impactos da quarentena na economia, os Fundos aumentaram a quantidade média de empresas na carteira para 25 a 30 empresas, com menor concentração de empresas e mais exposição a diversos setores da Bolsa.

Outra tendência foi a preferência por grandes empresas (blue chips) nos seus respectivos setores de atuação, pois essas empresas estão mais capitalizadas e com posição mais sólida de liquidez de recursos para enfrentar a paralisação da economia.

Essas ações têm maior liquidez. Ademais, as empresas blue chips (ex: Vale [VALE3], Ambev [ABEV3], Magalu [MGLU3], Localiza [RENT3], Renner [LREN3] etc.) devem, comparadas às empresas menores, sair mais fortalecidas em termos de posicionamento de mercado e estratégia competitiva.

Por último, outra tendência parece ser a preferência por empresas exportadoras que tenham parte das suas receitas em dólar (Vale, Gerdau [GGBR4], JBS [JBSS3], Suzano [SUZB3] etc.).

Conclusão

Sustentamos nossa recomendação de que o investidor deva manter o percentual do seu patrimônio que já tenha alocado em ações na própria Bolsa. Trocas dentro do portfólio devem ser pontuais. Ao trocar uma ação por outra, recomendamos que o investidor busque empresas com receitas atreladas ao dólar e custos em reais – ou empresas de qualidade e líderes de mercado, as “blue chips”.

Importante ressaltar que essas trocas devem ser feitas com muito cuidado; assim, evita-se a troca de empresas boas, com bons potenciais de valorização, mas que sofreram grande desvalorização, por um papel mais defensivo ou de qualidade menor, com menor potencial de retorno, o que poderia prejudicar seu portfólio.

Até breve,
Equipe Gabinete Anticaos

O post Gabinete Anticaos – Ep. 34 apareceu primeiro em Levante Ideias de Investimentos.

Tudo bem?

No artigo do Gabinete Anticaos de hoje, iremos, com um pouco mais de tecnicidade, tratar sobre questões importantes da categoria dos Fundos Imobiliários (FIIs).

A primeira questão que iremos abordar envolve o processo de alavancagem em Fundos Imobiliários. Diferente de outros fundos, como com os regulados pela ICVM 555, os FIIs não podem se alavancar devido a vedações regulatórias. Apesar de não poderem usar as estratégias de alavancagem pura (assunção de dívidas seria, por exemplo, a mais óbvia no caso de ativos imobiliários), existem estratégias que possibilitam aos FIIs “simular” alavancagens.

A outra questão que iremos abordar envolve os Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs) e suas características, como estrutura de garantias e lastro dos contratos. Ademais, mostraremos, nessa linha, o porquê de bons gestores de Fundos de Papéis terem de entender não só a questão de crédito, mas também toda a estrutura que envolve essas operações.

Meu Fundo Imobiliário está alavancado? Vou ser obrigado a aportar recursos caso ele quebre?

Não, você não será obrigado a aportar recursos. Antes de explicar isto, precisamos entender o que é o processo de alavancagem, como ele é utilizada por outros Fundos de Investimento e por qual motivo ele é perigoso.

A alavancagem consiste em uma estratégia em que, com uma pequena porção de capital inicial, você consegue assumir posições maiores. O mercado de índices funciona dessa maneira, posto que, nele, com garantias pequenas e capital para a cobertura de margens diárias, é possível ficar em posições muito maiores, buscando sair ganhando conforme a variação do ativo vá à direção esperada. Outros mercados também possibilitam alavancagem, como os mercados de termos e de operações de aluguel de ações.

Existem maneiras mais sofisticadas de alavancagem, como a assunção de dívidas em nome de um fundo para o desenvolvimento de alguma obra específica. Os FIPs (Fundos de Investimento em Participações) podem tomar dívidas para, por exemplo, o desenvolvimento de obras – como ocorre em FIPs de Infraestrutura.

O problema da alavancagem, como vocês já devem estar imaginando, é o seguinte: quando o mercado se movimenta de maneira muito rápida na direção oposta da imaginada e o Fundo não tem dinheiro para honrar suas obrigações, os cotistas são, neste caso, obrigados a aportar recursos no Fundo para que este possa arcar com os prejuízos. Na semana passada, tivemos um exemplo semelhante ao processo citado acima: pessoas que estavam na ponta errada de uma operação envolvendo futuros de Petróleo poderiam, a depender da quantidade de contratos que tivessem, ter “quebrado”.

Então, Fundos Imobiliários não podem se alavancar – está na lei. Entretanto, nesta classe de ativos, há o que chamamos de alavancagens sintéticas.

Em suma, existem dois tipos de estratégias sintéticas utilizadas por Fundos Imobiliários. A primeira delas é a compra parcelada, na qual o gestor de um determinado Fundo resolve comprar um ativo de maneira parcelada, ou seja, tal Fundo compra um percentual à vista e parcela o restante da compra em X meses. Assim, uma parte dos aluguéis recebidos pode ficar comprometida a pagar o fluxo das parcelas que irão vencer no futuro.

Esta é uma estratégia utilizada por alguns gestores. Como exemplo, temos o XP Malls (XPML11), o qual a utilizou em uma das suas aquisições realizadas anteriormente – ele parcelou a compra de um dos shoppings adquiridos junto à JHSF.

O que acontece caso os aluguéis (aluguéis recebidos do ativo em questão e de outros ativos que componham a carteira) não consigam pagar as parcelas futuras da venda? Aqui, há duas possibilidades:

1. O gestor pode realizar uma nova oferta de cotas (na qual o investidor não é obrigado a aportar recursos, mas, caso não faça isso, será diluído) e pagar o saldo remanescente (as novas emissões de cotas foram utilizadas com frequência pelos gestores nos últimos meses).
2. O gestor pode vender o ativo atrelado às parcelas e/ou a outro para honrar seus compromissos.

Como é possível perceber, o cotista não tem nenhuma obrigação de aportar recursos nos fundos, o que é uma diferença fundamental.

A outra possibilidade de compra é parecida, mas é um pouco mais estruturada. Os fundos não podem contrair dívidas, porém podem comprar ativos que tenham sido dados como garantia em operações. Para que esta possibilidade fique mais clara, deixe-nos exemplificar: imagine que o imóvel X é um ativo que está dado como garantia (alienado fiduciariamente) a um CRI, ou seja, o ativo muito provavelmente foi utilizado como garantia para os recursos de aquisição/desenvolvimento. O fundo pode comprar este ativo, porém o responsável pelo pagamento do CRI (juros e amortizações) continua sendo o locatário. Assim como no caso acima, os cotistas não serão obrigados a aportar recursos no fundo em questão caso ocorra inadimplemento. Entretanto, caso o valor não seja suficiente, o Fundo irá perder o imóvel, o qual será leiloado para garantir o pagamento da dívida com os investidores dos CRI, o que será um problema dos investidores do CRI contra o locatário – o Fundo continuará sem responsabilidade sobre isso.

Então, apesar de não obrigar os cotistas a aportarem recursos, fundos que utilizam a estratégia de alavancagem sintética podem, caso as estruturas não sejam bem desenhadas, trazer resultados bastante ruins para seus cotistas. Por isso, é sempre importante que vocês, investidores, estejam atentos a esses detalhes.

Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs)

Em suma, um Certificado de Recebível Imobiliário (CRI) consiste em um ativo de Renda Fixa que tem seu lastro em créditos imobiliários (existe uma parte que deve dinheiro para outra, o detentor do crédito, após ser realizada uma operação envolvendo um imóvel; este crédito é o que é securitizado no recebível). A definição do que são créditos imobiliários nunca foi cravada pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM), o que permitiu que, ao longo dos anos, novas possibilidades fossem sendo adicionadas aos ativos que podem lastrear esse tipo de Certificado.

Quando foram criados, os CRI tinham como lastro os créditos imobiliários decorrentes de Compromissos de Compra e Venda (CCV) residenciais e serviam para que Bancos e/ou incorporadoras pudessem adiantar os fluxos de caixa de certos empreendimentos ao venderem esses recebíveis para investidores interessados em os adquirir.

Com a evolução do mercado de capitais, contratos de aluguel, CCB e debêntures com destinação imobiliária passaram a ser utilizados como lastro de CRI, além dos contratos de compra e venda residências e comerciais. No caso das debêntures com destinação imobiliária, o processo funcionava – e ainda funciona – do seguinte modo: as incorporadoras tomavam dívidas com bancos ou emitiam debêntures e captavam recursos que seriam utilizados durante o processo de desenvolvimento imobiliário; enquanto isso, os bancos emissores das CCBs ou as companhias emissoras das debêntures as cediam para a securitizadora, a qual emitiria um CRI com lastro nesses títulos. Ou seja, o banco ou a instituição financeira emissora das CCBs repassam o direito de receber os créditos da debênture para outros investidores, reembolsando o dinheiro que haviam emprestado em primeiro lugar.

Então, hoje em dia, há basicamente 2 tipos de lastro para CRIs: os Corporativos, que podem ser contratos de aluguéis firmados entre o proprietário do imóvel e uma empresa com risco de crédito razoável (normalmente, os contratos de aluguéis são da modalidade atípica) ou títulos de dívidas de incorporadoras, as quais irão utilizar os recursos para desenvolver empreendimento; e os Pulverizados, que podem ser contratos de compra e venda residências e/ou comerciais (apartamentos, loteamentos, cotas de multipropriedades etc.).

Então, como vocês podem ver, existem muitas alternativas de lastro para operações de CRI, cada uma com suas especificidades e riscos intrínsecos. Entretanto, independentemente do lastro, a finalidade dos CRIs é adiantar o recebimento de um fluxo de recebíveis para quem está cedendo esses recebíveis. É uma ferramenta concorrente dos financiamentos bancários, inclusive do Plano Empresário.

Existem diversas estruturas possíveis que podem ser desenhadas; contudo, conforme o mercado se desenvolve, certas características dos títulos são padronizadas. Isso, em suma, auxilia e acelera os processos de decisão de investimentos dos principais players do mercado. Tal padronização faz com que as garantias de operações sejam mais ou menos semelhantes, mudando pouco de caso a caso.

É possível resumir os tipos de CRI, suas estruturas e garantias do seguinte modo:

CRI Corporativos Aluguel: o contrato de aluguel firmado entre as partes é o que sustenta o pagamento da operação; as garantias normalmente são Alienação Fiduciária do Imóvel, Carta Fiança de Instituição de Primeira Linha de pelo menos 12 meses de aluguel a vencer e multa pelo prazo restante do contrato (por exemplo caso o locatário fique inadimplente após 5 anos de contrato, o valor da multa seria igual aos 60 meses de aluguel que restam no contrato).

CRI Corporativo Dívida (CRIbenture): o fluxo de pagamento firmado na divida entre a instituição financeira e a incorporadora sustenta o pagamento da operação; as garantias normalmente são Alienação Fiduciária do ativo a ser desenvolvido (se estiver no começo do desenvolvimento, o terreno, e, após o andamento da obra, pode ser trocada por unidades e/ou outros ativos), cessão dos recebíveis (caso a operação já conte com vendas, os recebíveis dessas vendas são cedidos como garantia da operação), cessão fiduciária de recebíveis (cessão dos recebíveis que serão firmados em novas vendas), coobrigação da incorporadora (caso os créditos cedidos não paguem, a incorporadora é obrigada a honrá-los), fundo de reserva (normalmente 3 parcelas de juros e amortização que são colocadas em um fundo separado da operação – a ser utilizado para honrar pagamento caso a operação esteja enfrentando dificuldades).

CRI Pulverizados: o pagamento das parcelas firmadas nos Contratos de Compra e Venda é a responsável pelo pagamento da operação (aqui, diferentemente do que acontece no caso das CRIbentures, os recebíveis são lastro da operação, e não apenas garantia); as garantias da operação normalmente são overcolaterização (os recebíveis cedidos devem ter um percentual X% maior do que o tamanho da operação; por exemplo: uma operação de R$ 100 reais deve ter R$ 120 em recebíveis elegíveis), cessão fiduciária dos recebíveis (garantia da operação), alienação fiduciária das cotas da SPE e outras garantias reais, como imóveis, Fundos de Reserva.

Como vocês podem ver, a maioria das operações apresenta uma certa “gordura”, seja via overcolaterização, seja via Fundos de Reserva. São essas duas principais garantias que irão ajudar a assegurar o pagamento das parcelas (juros + amortização) durante estes meses mais difíceis – por conta da situação gerada pela Covid-19. Caso a economia continue sofrendo por um tempo maior que o tamanho dos Fundos de Reserva (normalmente 3 parcelas), podemos ter algumas operações sofrendo mais que outras. O que vai diferenciar cada operação, então, será a overcolaterização e, principalmente, a qualidade de crédito dos “pulverizados”.

Aqui, temos um ponto importante a ressaltar: se a qualidade de crédito dos compradores (contratos de compra e venda) for ruim, não existe estrutura boa o suficiente para garantir que a operação irá continuar se pagando. Então, é muito importante olhar para além das garantias e entender como é feito o processo de venda das unidades (se existe controle de crédito, diligência), pois, no fim do dia, é esse comprador que garante a saúde da operação.

Fique sempre atento aos ativos que estão dentro da carteira dos Fundos de Papéis e sempre se pergunte se a equipe que está tomando a decisão está analisando as particularidades de cada ativo.

Os papéis corporativos (com bons ratings) são mais fáceis de analisar, posto que suas estruturas são mais simples e seus nomes são normalmente conhecidos (BRF, Via Varejo etc.),

A melhor recomendação que podemos dar a vocês, investidores, é sempre conhecer quem é o gestor que está alocando seus recursos. Avalie bem a sua capacidade técnica e o seu histórico. Rentabilidade passada não é garantia de retornos futuros; contudo, deve, sim, ser levada em conta.

Em suma, a chave para uma boa escolha pode ser resumida do seguinte modo: confiança no gestor, entendimento dos ativos que compõem seu portfólio, sua filosofia de investimentos e o tipo e tamanho do risco que o fundo oferece em comparação ao você está disposto a tomar.

Até breve,
Equipe Gabinete Anticaos

O post Gabinete Anticaos – Ep. 33 apareceu primeiro em Levante Ideias de Investimentos.

Tudo bem?

No episódio de hoje do Gabinete Anticaos, falaremos sobre as implicações que eventos inesperados como a saída de Sérgio Moro do Ministério da Justiça e da Segurança Pública trazem ao Valuation das companhias brasileiras listadas na Bolsa. Ademais, demonstraremos como tais eventos podem, de certa forma, explicar a queda no preço de diversas ações nos últimos dias, especialmente na última sexta-feira (24).

Após ser deflagrado todo o atrito político na alta cúpula do governo atual, o principal índice da bolsa brasileira – o Ibovespa – recuou 5,45 por cento, mesmo em um dia positivo para os mercados internacionais.

Ao longo da série Gabinete Anticaos, comentamos algumas vezes que o valor justo de uma empresa – e consequentemente do preço das suas ações – é dado pelo seu fluxo de caixa livre futuro, que representa o caixa que poderia ser pago aos sócios na forma de dividendos, trazido a valor presente por uma taxa.

Em um primeiro momento, presume-se que não há motivos para crer que as companhias, ao menos a maior parte delas, terão seus resultados (fluxos de caixa) afetados por conta de embates políticos. Contudo, nos prazos médio e longo, uma série de consequências graves podem surgir, o que aumenta o grau de incerteza vigente no ambiente de negócios local. Com a elevação dessa percepção de risco, há um incremento natural no prêmio requerido pelo mercado para o investimento em ações brasileiras, o que reduz o montante total dos fluxos de caixa das empresas no valor presente e, consequentemente, os seus respectivos valores justos. A equação abaixo exprime matematicamente essa questão:

Em que:

• FCFE é o fluxo de caixa livre ao acionista estimado no período “t”.
• P é o valor terminal da empresa ou seu valor na perpetuidade. Estima-se que, após T períodos, a empresa irá atingir a maturidade e seus fluxos de caixa irão crescer por um prazo infinito a uma taxa constante “g”.
• Ke é o custo do capital para o acionista, taxa que desconta o somatório dos fluxos de caixa e o seu valor na perpetuidade.

Como Ke é o denominador das frações, o seu aumento leva a uma redução no resultado das divisões, o que diminui o resultado final da equação – isto é: o preço justo da empresa.

Mas, afinal, como o Ke é calculado? Quais variáveis influenciam em sua composição?

Conforme dito anteriormente, o Ke é uma taxa que considera a soma entre o retorno de um ativo livre de risco na economia e um prêmio requerido pelo risco. Ele representa o “Custo de Capital Próprio” – ou o retorno exigido pelos acionistas.

O modelo de precificação de ativos de capital (Capital Asset Pricing Model, CAPM) é muito utilizado para calcular o Custo de Capital Próprio.

A sua fórmula é a seguinte:

Em que:

• Rf é a taxa de retorno de ativos livres de risco.
• O (beta) é a sensibilidade dos retornos de determinada ação frente aos retornos do índice de referência (Ibovespa, por exemplo).

A diferença entre o retorno de mercado (Rm) e a taxa de retorno livre de risco (Rf) é conhecida como prêmio por investir em ações (Equity Risk Premium, ERP). Afinal, investir em ações é arriscado. Por isso, acionistas requerem um retorno mais alto para compensar o risco que precisam correr. Este prêmio de risco (ERP) é estimado, em geral, com base em mercados maduros, mais especificamente com base no mercado dos Estados Unidos da América.

Essa fórmula possui diversas variações quanto a suas variáveis e também quanto ao que se usa como referência para cada variável. No caso dos países emergentes, uma prática comum é que a taxa livre de risco (Rf) utilizada seja a do título do tesouro americano (treasury) de 10 anos ajustada pelo diferencial de inflação entre o país sob análise e os Estados Unidos. Além disso, utiliza-se uma variação da fórmula do CAPM. Nela, adicionamos uma variável a mais para contabilizar o risco do país em que se está investindo, o Country Risk Premium (CRP). Utiliza-se o CRP uma vez que os outros componentes da fórmula não capturam o risco específico de se investir em um determinado país – os riscos político e regulatório, por exemplo.

Uma medida comum de CRP utilizada é o CDS de 10 anos, o qual corresponde a uma medida de risco de crédito que os investidores estrangeiros correm ao investir no mercado em questão, que pode ser lido como uma medida do risco de o país quebrar. No exemplo recente do Brasil, quando há um evento político como o da última semana, há um acréscimo nos indicadores do risco-país, pois há uma redução no nível de confiança dos investidores em relação à nação.

A intensidade da variação no custo do capital próprio (Ke) é determinada pelo  (beta), ou seja, a medida do risco específico da ação. Quanto mais arriscada for a ação (beta mais alto), maior será o Ke. Para fins explicativos, vamos pressupor um  igual a 1, ou seja, em linha com o risco da média do mercado.

Vamos calcular como o custo de capital próprio (Ke) pode variar devido a mudanças no cenário e medir a sensibilidade do preço justo de uma companhia – para isto, levaremos em consideração diferentes custos de capital próprio.

O gráfico abaixo demonstra a evolução do Ke com um  = 1 ao longo dos quase 5 primeiros meses de 2020. Foram utilizadas a taxa do treasury de 10 anos americano, o CDS 10 anos do Brasil para o risco do País, as metas de inflação oficiais das respectivas autoridades monetárias e um ERP (Equity Risk Premium) fixo de 5,5%. Todas as variáveis foram mantidas constantes para o cálculo, alterando-se apenas o CDS ao longo de cada mês. A ideia é demonstrar o impacto do aumento do risco-país no Custo de Capital Próprio:

Entre janeiro e maio (foi considerado maio o último dado disponível do mês de abril), percebe-se uma diferença de 2,5 p.p no Custo de Capital Próprio e, consequentemente, na taxa de desconto dos fluxos nos modelos de Valuation. Entre o fim de janeiro e o início de fevereiro, quando a bolsa local e as bolsas dos Estados Unidos atingiram seus topos históricos, o mercado estava mais “relaxado”, ou seja: exigindo retornos menores para correr o risco de se investir em ações.

Entretanto, podemos nos perguntar o seguinte: qual o impacto que esta variação de 2,5 p.p é capaz de causar no cálculo do preço justo das empresas?

É evidente que não é possível estabelecer uma relação direta e linearmente proporcional entre Ke e Valor justo, pois há uma série de outras variáveis que influenciam os modelos utilizados. Contudo, demonstramos abaixo o poder de influência da variação do Ke em um modelo genérico para uma empresa com um valor justo próximo de R$ 80 bilhões – mantendo-se as demais variáveis constantes:

Mesmo com as projeções de fluxos de caixa inalteradas, bem como a taxa “g” de crescimento na perpetuidade, percebe-se que a variação de 2,5 p.p no Ke, como ocorreu entre fevereiro e o fim de abril, é capaz de causar uma queda no valor justo da companhia em questão de aproximadamente 20%.

Conclusão

A alteração na percepção de risco com o ambiente de negócios de um país é uma variável importante no mercado acionário, posto que é capaz de influenciar as taxas de desconto e alterar de forma significativa o valor justo das empresas.

É de fundamental importância que o investidor compreenda esse ponto, principalmente em um momento como o de agora, no qual o cenário conturbado nos campos da saúde, da economia e da política elevam o grau de incerteza das condições econômicas e sociais brasileiras.

Até breve,
Equipe Gabinete Anticaos

O post Gabinete Anticaos – Ep. 32 apareceu primeiro em Levante Ideias de Investimentos.

Tudo bem?

No Gabinete Anticaos de hoje, vamos analisar a atual conjuntura política, a base de apoio do governo no Congresso Nacional e a possibilidade de impeachment do presidente Jair Bolsonaro, que vem sendo ventilada desde a saída do juiz Sérgio Moro de seu governo, na última sexta-feira (24).

A saída de Moro

Após aproximadamente um ano e quatro meses no cargo, Moro deixou o governo por desavenças com o presidente Bolsonaro, as quais envolvem, entre outras questões, interferência política em órgão sob a sua responsabilidade administrativa. O episódio instaurou, em meio à grave pandemia que assola o Brasil e o mundo, uma nova crise política no governo.

Moro assumiu o Ministério da Justiça e Segurança Pública com alta popularidade, protagonismo nacional e promessa de autonomia total. Com status de superministro, Moro começou a desenvolver seus trabalhos, mas, logo no primeiro ano de gestão, já teve episódios de conflito com Bolsonaro, tais como: a saída do Coaf da pasta da Justiça, a troca do superintendente da Polícia Federal do Rio de Janeiro, a possibilidade de desmembramento do superministério em duas pastas distintas (Justiça e Segurança Pública) e a própria sinalização de que o diretor-geral da PF poderia ser trocado.

Na última sexta-feira, porém, Moro foi surpreendido com a exoneração oficial do diretor da PF, Maurício Valeixo, publicada no Diário Oficial da União – no dia anterior, houve boatos de que o juiz sairia do governo caso Valeixo fosse demitido, mas os ânimos pareciam acalmados após intervenção de locutores do governo.

Em seguida, ainda pela manhã, Moro convocou uma coletiva de imprensa para as 11h. Na ocasião, pediu demissão e não poupou duras críticas ao presidente Bolsonaro. O juiz entendeu que não havia mais espaço para ele no governo, uma vez que a troca do diretor-geral da PF foi eminentemente política e não teve nenhuma justificativa, em sua percepção, plausível. Ainda, citou a quebra da promessa de “carta branca” de Bolsonaro para seu trabalho à frente do Ministério. O presidente, por sua vez, negou as acusações apresentadas pelo juiz e apresentou a sua versão dos fatos. Agora, ambos tentam convencer a sociedade com suas respectivas provas.

É inegável que o lavajatismo deixa a base de apoio do governo e deve minar a popularidade do presidente. Na política, grupos organizados têm especial força dentro de um governo – vejam, por exemplo, os evangélicos, ruralistas, armamentistas, entre outros (no caso de Bolsonaro). O desembarque dos lavajatistas enfraquece o presidente e, combinado com outras variáveis (falaremos mais sobre isso adiante), pode provocar uma debandada maior caso os outros grupos entendam não fazer mais sentido apoiar um presidente politicamente já esgotado.

A conjuntura política

Para além do fato de que esta crise política eclode em um momento extremamente inoportuno, dada a pandemia da Covid-19, pode-se resumir a atual conjuntura política sob algumas ponderações. A primeira é sobre a popularidade do governo, que deteriorou por consequência da atuação do Planalto em relação ao coronavírus, mas continua relativamente equilibrada: 42 por cento da população avalia o governo como ruim/péssimo, 28 por cento como ótimo/bom e 27 por cento como regular.

No governo Temer (ver gráfico abaixo), a impopularidade do então presidente era praticamente duas vezes maior, mas o mandato do vice era tampão. Na época da abertura do processo de impeachment de Dilma Rousseff, sua avaliação negativa (ruim/péssimo) rondava a casa dos 65-70 por cento, enquanto a avaliação positiva (ótimo/bom) não se distanciava dos 10 por cento.

Ainda, na atual conjuntura, temos toda a classe política (Congresso Nacional, Executivo e governadores) voltada unicamente à discussão de pautas de combate ao coronavírus. O estado de calamidade pública, por exemplo, foi proposto pelo governo como alternativa excepcional para o aumento de gastos e aprovado nas duas Casas Legislativas com unanimidade. Na Câmara, a votação foi simbólica (dado o consenso sobre o tema, descarta-se a votação nominal). Já no Senado, o placar final foi de 75 votos favoráveis e nenhum contra.

Não obstante o apoio em temas mais consensuais, o governo vem sofrendo, desde o início do ano, com a falta de uma coalizão no Congresso. Em realidade, a base governista na Câmara é uma das menores da história da República Nova, com apoio formalizado apenas do PSL (ainda que não seja mais o partido do presidente, é a sigla de seus deputados) e, na prática, do DEM e Patriota. Somados, os 84 deputados desse grupo representam 16,5 por cento do total da Câmara. O presidente Collor, que durante seu mandato teve uma base bastante tímida, chegou a ter 160 deputados apoiadores (31,18% da Câmara).

De fato, a retórica do presidente fez com que não se formasse uma coalizão parlamentar ampla desde o seu primeiro dia. Em termos de agenda, o governo teve de negociar a aprovação de matéria por matéria, contando também com o alinhamento ideológico de um Congresso que vem se mostrando reformista. Como podemos ver na tabela abaixo, a aderência de partidos, tanto na Câmara quanto no Senado, está em patamares confortáveis (aderência média de 70,8 e 86,1 por cento, respectivamente). Foram consideradas 178 votações nominais na Câmara e 38 votações nominais no Senado desde o início do governo Bolsonaro.

A recente aproximação de Bolsonaro com o chamado Centrão político (grupo significativo de partidos da Câmara) deve lhe dar um fôlego em termos de coalizão, mas não parece sustentar uma base aliada até o fim de seu mandato. Os cargos negociados são de segundo escalão. Além disso, não há grandes montantes do orçamento, via emendas parlamentares, cedidos. A aproximação desse grupo de siglas pode ser um movimento do Planalto para promover candidatos de sua escolha para a eleição do novo presidente da Câmara, em fevereiro de 2021. Fora isso, o Planalto joga o jogo político com considerável isolamento.

Impeachment depende do desenrolar de um cenário mais negativo

Após a crise com Sérgio Moro, muito se falou no fim simbólico do governo, já que uma de suas grandes bandeiras foi duramente manchada. No entanto, as variáveis políticas não favorecem tal cenário. O que devemos esperar no curto prazo é um panorama de instabilidade política, baseado nos seguintes fatores: a) o andamento e a gravidade dos inquéritos sobre o governo no STF; b) a reação da população e seu impacto na popularidade do presidente; c) a manutenção de Guedes e da ala militar no governo, dois pilares importantes; e d) a reorganização do jogo político no Congresso.

Como aponta o Ph.D em ciência política pela Universidade de Sussex e pós-doutor pelo MIT, Marcus André Melo, as chances de deflagração de um processo de impedimento de um presidente são altas na presença conjunta de escândalos, manifestações de rua, crises econômicas e bases parlamentares minoritárias.

Para que as condições favoráveis a um impeachment (ou até uma renúncia, em função de uma paralisia de governo) sejam realmente efetivas, seria necessária a consolidação de uma crise econômica, a presença de manifestações contra o presidente (maiores e mais frequentes) e um escândalo comprovado. Além de, é claro, os ⅔ necessários para o impedimento nas duas Casas Legislativas.

Do ponto de vista dos votos, apesar de o presidente ter visto um quadro de peso deixar de apoiar seu governo – abrindo um perigoso precedente para um reagrupamento político contrário à sua permanência no cargo –, tudo indica que as forças políticas ainda não vislumbram essa possibilidade como uma saída.

Ainda, é impossível contar com manifestações no curto prazo, uma vez que o coronavírus ainda não foi superado. Da mesma forma, a percepção de crise econômica vai depender dos efeitos, ainda incertos, da Covid-19 sobre as atividades produtivas. Por fim, não há nenhum escândalo comprovado, até o momento, envolvendo o presidente, apesar de novas investigações terem sido iniciadas no Supremo Tribunal Federal.

Com relação aos impactos dessa conjuntura sobre o mercado financeiro doméstico, projetamos maior sensibilidade do Ibovespa frente ao desenrolar dos acontecimentos políticos. O clima de instabilidade traz novas preocupações quanto ao horizonte reformista do País e ao saneamento do quadro fiscal brasileiro.

Em nosso cenário-base, o mercado voltaria sua atenção ao cenário político no momento em que o número de novas mortes pelo coronavírus fosse diminuindo, uma indicação do “começo do fim” da crise sanitária. No entanto, o aprofundamento da crise política veio antes do que esperávamos, em um momento em que o mercado ainda vive muitas incertezas em relação aos impactos e à duração do vírus. Recomendamos cautela redobrada aos investidores, uma vez que os próximos capítulos da “novela” política devem gerar bastante volatilidade no mercado. Teremos dias de alta, como o de hoje. No entanto, até termos maior clareza sobre o que ocorrerá em Brasília, acreditamos ser difícil traçar uma tendência para a Bolsa.

Sustentamos nossa recomendação de que os investidores devam continuar a manter o percentual do seu patrimônio que já tenham em Bolsa na própria Bolsa. Trocas dentro do portfólio devem ser pontuais. Ao trocar uma ação por outra, recomendamos que o investidor busque empresas com receitas atreladas ao dólar e custos em reais – ou empresas de qualidade, como “blue chips”. Todo o processo de troca deve levar em conta uma avaliação detalhada tanto da empresa que sairá quanto daquela a ser colocada na carteira, sempre considerando os impactos que ambas estão sofrendo – e sofrerão – e como isso irá afetar a geração de caixa e, portanto, o valor justo delas, comparando a nova estimativa de valor justo ao preço de mercado.

Até breve,
Equipe Gabinete Anticaos

O post Gabinete Anticaos – Ep. 31 apareceu primeiro em Levante Ideias de Investimentos.

Tudo bem?

No Gabinete Anticaos de hoje, vamos falar sobre a importância de saber separar sinal e ruído, além de classificar alguns dos últimos acontecimentos em cada uma dessas duas classes. No entanto, devido ao aos acontecimentos políticos da manhã desta sexta-feira, anexamos um breve comentário – nossos first thoughts – sobre as consequências da demissão de Sérgio Moro ao governo atual e ao mercado.

First thoughts – as consequências da demissão de Sérgio Moro ao governo atual e ao mercado

Nesta manhã, após a exoneração do diretor-geral da Polícia Federal, Maurício Valeixo, o ex-ministro da Justiça convocou uma coletiva de imprensa às 11h. Na ocasião, pediu demissão e não poupou duras críticas ao presidente Bolsonaro.

Moro entendeu que não havia mais espaço para ele no governo, uma vez que a troca do diretor-geral da PF foi eminentemente política e sem nenhuma justificativa, em sua percepção, plausível. Ainda, citou a quebra da promessa de “carta branca” de Bolsonaro para seu trabalho à frente do ministério.

O juiz ainda desmentiu que teria assinado a demissão de Valeixo, afirmando que o diretor se viu obrigado a deixar o cargo e que Bolsonaro gostaria de nomear um substituto por preocupações com inquéritos em curso no STF e para obter acesso aos relatórios de inteligência da PF. Em desacordo com as decisões do presidente, Moro até buscou indicar um novo diretor-geral, mas não foi escutado. Nesse contexto, decidiu entregar o cargo.

A saída do juiz do governo deve enfraquecer a popularidade de Bolsonaro e aumentar as chances de abertura de um processo de impeachment. O acontecimento representa o ponto de inflexão do mandato de Bolsonaro, isolando-o ainda mais politicamente – já que os “lavajatistas” devem deixar de apoiar o presidente – e minando um dos pilares que o ajudaram a vencer a eleição. É possível, também, que sua aproximação com o Centrão tenha efeito reverso: na tentativa de fazer política tradicional, o presidente se contradiz e, por conta da saída de Moro, pode perder o apoio dos partidos desse grupo.

Agora, aumenta o cerco para apurar os motivos pelos quais Bolsonaro gostaria de trocar o comando da PF. Um possível fim antecipado do mandato de Bolsonaro torna-se uma possibilidade real no médio prazo (no curto prazo, a pandemia é empecilho ao processo). Os quatros fatores fundamentais que podem aumentar as chances de impeachment ou até de uma eventual renúncia são: a) o andamento e a gravidade dos inquéritos no STF; b) a reação da população e seu impacto na popularidade do presidente; c) a manutenção de Guedes e da ala militar no governo; e d) a reorganização do jogo político no Congresso.

Os acontecimentos de hoje fazem com que a pandemia do novo coronavírus comece a ser um “problema menor” frente ao problema político que estamos enfrentando. O fato deve fazer com que a recuperação das ações (que sabemos que irá ocorrer) não seja tão imediata quanto esperávamos, pois tínhamos, anteriormente, “apenas” a questão da Covid-19 atrapalhando os mercados. Agora, com a variável adicional do “Risco Político” na equação da incerteza, nossa recuperação deve ser retardada – e, por algum tempo, veremos um descolamento da nossa retomada frente à do exterior, que deve se manter em curso.

Nesse cenário, nossa visão é que o dólar, por conta do aumento do nível de incerteza, deverá manter uma tendência de alta (mesmo com o patamar já alto). Além disso, o momento deve fazer com que muitos fundos, bancos e investidores ajustem as carteiras para buscar uma maior correlação com o dólar e com empresas com maior exposição em receita ao exterior. Ou seja, veremos um movimento de busca por empresas que possuem receitas dolarizadas e custos em reais, beneficiando-se, assim, da depreciação. Por fim, os investidores devem buscar também empresas de “qualidade”: pouco endividadas, de setores mais resilientes e que paguem dividendos. Nesse cenário, vemos benefícios para empresas dos setores de papel e celulose e mineração, além para aquelas pertencentes ao setor exportador de proteína animal, que se beneficiam do câmbio depreciado. Há também as empresas dos setores de telecomunicações e utilities, que pagam dividendos e estão em setores mais conservadores.

A importância de saber separar sinal e ruído

Como possuímos uma vasta gama de dados disponíveis à nossa disposição, não é difícil que esse “ruído” de informações se misture com o “sinal”. O “sinal” vem da análise cuidadosa e honesta das variáveis corretas, sabendo que os modelos estatísticos apresentam imperfeições, assim como a realidade.

A origem dessa discussão começou com a publicação do excelente livro O Sinal e o Ruído – Por que Tantas Previsões Falham e Outras não, escrito por Nate Silver. O título do livro vem de conceitos da engenharia elétrica, os quais demonstram que um sinal é algo que transmite informações, enquanto um ruído é um complemento indesejado, nada significativo ou aleatório ao sinal. Os problemas surgem quando o ruído é tão forte quanto o sinal – ou até mais forte que ele.

Quem nunca pensou dos seguintes modos: “Mas aquele papel vai subir – eu tenho certeza!”; “Essa estatal não pode cair, o preço nunca foi abaixo dos 30 reais…vou ficar comprado mais uma semana.”; “A tecnologia dessa criptomoeda é sensacional, logo o mercado percebe, vou lucrar 300 por cento.”; “E aquela commodity, por causa do Trump, o preço vai disparar!”

Bombardeados incessantemente por notícias, nossos sentidos podem nos causar consequências desastrosas. Somos falhos. Nosso cérebro gera certezas “absolutas” de acordo com o que nos agrada. Por isso, em tempos de caos, nunca foi tão importante saber separarmos sinal de ruído.

Cada vez menos investidores e cada vez mais especuladores

Na década de 1950, ações eram mantidas, em média, por cerca de seis anos antes de serem negociadas — prática coerente com a noção de que são investimentos de longo prazo. Na década de 2000, a velocidade aumentou cerca de 12 vezes: as mesmas ações eram negociadas apenas seis meses após a compra.

Com o volume de trocas no mercado de ações duplicando a cada quatro ou cinco anos, imagine quanto tempo as ações ficam em carteira atualmente…

Os motivos pelos quais cada vez mais negociações estão ocorrendo estão entre os maiores mistérios do campo das finanças. Paulatinamente, pessoas parecem acreditar que são capazes de ver além da sabedoria coletiva do mercado.

A hipótese da eficiência dos mercados sustenta ser impossível, sob certas condições, fazer previsões que vençam o mercado. Entretanto, se os mercados são reflexos do nosso discernimento coletivo, eles também são, por definição, falhos. Em suma, um mercado que faça previsões perfeitas é uma impossibilidade lógica.

A Bolsa vai subir ou cair amanhã? Você vai de cara ou coroa?

Na figura abaixo, segue uma série de seis gráficos do mercado de ações. Quatro são falsos e foram gerados por um computador instruído a jogar cara ou coroa (ou a escolher uma série aleatória de algarismos um e zero). Os outros dois gráficos são verdadeiros e representam a oscilação real do índice da bolsa americana Dow Jones nos primeiros 1000 dias de negociações das décadas de 1970 e 1980. Você saberia diferenciar os gráficos verdadeiros dos falsos? Não é uma tarefa fácil. Deixaremos a resposta na parte final do texto para não estragarmos seu chute.

Voltando ao cara ou coroa, vamos supor que você seja um baita investidor e espere obter um retorno de 15 por cento acima da Selic com uma volatilidade de 10 por cento. Aos já iniciados em estatística – ou, até mesmo, àqueles mesmo quem já vêm acompanhando nossos Gabinetes -, isso significa que, de 100 caminhos possíveis, 68 por cento deles cairão dentro da faixa de 5 a 25 por cento de retorno, enquanto 95 desses caminhos ficarão entre -5 e 35 por cento.

Um retorno de 15 por cento com volatilidade de 10 por cento ao ano se traduz em uma probabilidade de 93 por cento de ganhar dinheiro em um determinado ano. Mas, em uma escala de tempo reduzida, as chances de ganho vão ficando cada vez menores – conforme pode ser observado na tabela abaixo.

Veja que, mesmo tendo 93 por cento de chance de ganho no dia, a probabilidade de a sua carteira ficar no positivo durante um dia qualquer é de apenas 54 por cento. É quase a mesma coisa que jogar uma moeda para cima e esperar que caia uma das faces escolhidas.

Supondo oito horas por dia, um exame minuto a minuto de seu desempenho mostrará que cada dia terá 241 minutos agradáveis e 239 desagradáveis. Como os seres humanos são seres emotivos, cada vermelho na tela do computador gera uma reação emocional 2,25 vezes mais forte do que os ganhos aparentes, segundo a Teoria do Prospecto proposta por Kahneman e Tversky. Por isso, se você passar o dia na frente do Home Broker, são grandes as chances de você ficar emocionalmente esgotado.

Ruído no mercado financeiro

Achar algo além de ruído na massa do noticiário “urgente” que nos bombardeia é como encontrar uma agulha em um palheiro. A ideia do valor negativo da informação sobre a sociedade se deve, em grande parte, a Robert Shiller. De forma resumida, seu trabalho de 1981 mostrou que os preços oscilam mais do que os fundamentos e que a reação do mercado é visivelmente excessiva, tornando-os às vezes altos demais e baixos demais em outras ocasiões. Shiller, então, proclamou que os mercados não são tão eficientes como estabelecia a teoria financeira.

No momento em que você lê este Gabinete, surgem todo o tipo de “notícias de última hora”. Na prática, esse tipo de jornalismo não passa de um grande fornecedor de ruído para atrair a atenção geral.

Se não existissem operadores de ruído no mercado, todos apostariam com base em informações reais – em sinais. Os preços seriam mais racionais; e o mercado, portanto, mais eficiente.

Entretanto, se você acredita que um mercado é eficiente o bastante para você não conseguir o derrotar e obter lucros, seria irracional fazer qualquer negociação. A hipótese da eficiência dos mercados é autodestrutiva. Se todos os investidores acreditassem na teoria de que não conseguirão ganhar dinheiro com as negociações, já que o mercado de ações é imbatível, ninguém negociaria – e, portanto, não existiria mercado.

Os ruídos e os sinais em dias de caos

Como dito acima, as “notícias urgentes” são grandes fontes de ruído. Afinal, notícias ruins sempre venderam – e vendem – mais. Ainda que a notícia por si só não seja ruim, o jornal sempre precisará dar um toque de dramaticidade para chamar e manter a atenção do leitor/espectador.

Conforme já falado em Gabinetes anteriores, o número de infectados e mortos é um dos importantes sinais em que devemos ficar de olho. Entretanto, é importante olhar sempre para os números realmente fidedignos, e não para as manchetes de TV – ou você será mais uma vítima do ruído. Claro, o número de infectados e mortos segue aumentando, mas isso já era esperado, posto que ainda não passamos pelo pico da disseminação.

Por isso, saber exatamente quantas pessoas morreram de ontem para hoje não é um número que ajuda em nada. O sinal está na evolução e comparação das curvas entre os mais diversos países do mundo.

Outro ruído é o sobe-desce diário da Bolsa. Conforme explicitado matematicamente acima, acertar se a Bolsa vai subir ou cair amanhã é quase como jogar uma moeda para cima, ainda que estejamos falando de uma probabilidade de 93 por cento de obtenção de ganhos no ano.

Contra esse ruído, seguem dois sinais. O primeiro deles, também já comentado por aqui, é o Índice VIX, que segue em queda. A interpretação disso é que os períodos de grande volatilidade estão ficando para trás e o mercado está retomando sua racionalidade.

O segundo sinal é olhar para o lucro das empresas, tanto aqui como nos Estados Unidos, já que o resultado das maiores empresas da maior potência econômica do mundo são bons indicadores do que está por vir ao restante da economia global. No longo prazo, e apesar dos ruídos, as cotações das ações eventualmente sempre acabam acompanhando seus lucros.

Por aqui, a temporada de resultados começa nesta semana, embora apenas Hypera (HYPE3) esteja no radar. Até então, o que tivemos foram as prévias operacionais.

Na construção civil, as prévias operacionais das empresas nos fazem acender o sinal amarelo sobre a expectativa de bons números para seus respectivos resultados trimestrais, os quais devem ser divulgados em maio. A tendência é que os cancelamentos de vendas (distratos) aumentem no segundo trimestre de 2020.

Apesar dos poucos resultados trimestrais divulgados nesta semana, teremos muitas empresas divulgando seus números durante a semana que vem, como: Vale (VALE3), Minerva (BEEF3), Cielo (CIEL3), WEG (WEGE3), Bradesco (BBDC4), entre outras.

Nos Estados Unidos, apesar das quedas acentuadas dos lucros, as receitas operacionais dos bancos foram boas. No caso do Bank of America e do Goldman Sachs, as quedas foram de aproximadamente 1 por cento. No caso do Citi, o faturamento aumentou 11 por cento. O pior resultado foi o do Morgan Stanley: encolhimento de 7 na receita. O que subiu foram as provisões contábeis. Conservadores, os bancos consideraram arriscados muitos dos empréstimos que têm a receber. No caso do Citi, as provisões subiram 254 por cento. Já no caso do Bank of America, elas avançaram 370 por cento, quase quadruplicando.

O segredo para performar bem: compre ações quando ninguém as quiser

O Instituto Gallup e outras organizações de pesquisa de opinião fazem pesquisas periódicas com americanos para saber se eles acreditam que seja um bom momento para se comprar ações.

Os americanos tendem a acreditar que é bom comprar ações quando o P/L está inflado e as ações, supervalorizadas. O número mais alto que o Instituto Gallup já registrou em suas pesquisas foi o de janeiro de 2000, quando 67 por cento dos americanos acreditavam ser um bom momento para o investimento em ações. Apenas dois meses mais tarde, a Nasdaq e outros índices de ações começaram a quebrar.

Por outro lado, apenas 26 por cento dos americanos acreditavam que fevereiro de 1990 fosse um bom momento para comprar ações; resultado: o valor do S&P 500 quase quadruplicou durante os dez anos seguintes.

Precisamos aprender a fazer o inverso do que manda nosso mecanismo de sobrevivência. Quando o mercado fica caótico, devemos nos animar e investir. Não é hora de se assustar e tirar o dinheiro investido. Em momentos como este, investidores comuns são varridos porque fazem, muitas vezes, o que não devem.

Juntando os pontos

Não existe uma fórmula mágica para se tornar um investidor de sucesso. Afinal, muitos dos grandes nomes dos investimentos conseguiram seus expressivos retornos de diferentes maneiras.

Contudo, algo que os une é que todos passaram por várias crises e aprenderam com seus erros. Mais do que “o que fazer”, é importante saber “o que não fazer”.

Precisamos ter em mente que estamos o tempo inteiro cercados por ruídos e que somos seres facilmente levados pela emoção. E essa emoção nos impacta, como dito acima, 2,25 vezes mais quando algo ruim acontece em relação a quando uma notícia boa surge.

Menos jornais alarmistas e mais dados de empresas. Mais VIX e menos “será que a Bolsa vai subir ou cair amanhã?”.

Resposta: Os gráficos A, B, C e E são falsos. O gráfico D retrata o real movimento do índice Dow durante os primeiros mil dias da década de 1970. O gráfico F retrata o real movimento no índice Dow Jones durante os primeiros mil dias da década de 1980.

Até breve,
Equipe Gabinete Anticaos

O post Gabinete Anticaos – Ep. 30 apareceu primeiro em Levante Ideias de Investimentos.