Levante Ideias - Domingo de Valor

Por trás da fusão BRF-Marfrig

Na coluna de hoje, vou falar de uma fusão pegou todo mundo de surpresa: a união da empresa líder na produção de carne suína e de frango (BRF) com uma empresa focada em carne bovina (Marfrig).

Numa fusão grande como essa, a grande dúvida é se vale a pena investir nas ações de BRF e Marfrig. Indo direto ao ponto: a minha resposta é negativa e eu pretendo explicar os meus motivos.

A transação: 85% BRF e 15% Marfrig

Os Conselhos de Administração das empresas assinaram um Memorando de Entendimentos para negociar, de maneira exclusiva, uma fusão por um período de 90 dias.

A relação de troca de ações (BRFS3 e MRFG3) foi definida com base na média do valor de mercado dos últimos 45 dias. O preço atual das duas ações está em linha com a proporção: 85% para a BRF e 15% para a Marfrig, o que não gera oportunidades para fazer negócios com as ações das empresas no curto prazo

Combinação BRF-Marfrig em números

A receita líquida combinada foi de R$ 76 bilhões em 2018, com margem EBITDA de 7,7%. O consenso de mercado aponta para uma receita líquida de R$ 85 bilhões em 2020, com margem EBITDA consolidada de 9,6%.

Ponto de vista estratégico

Neste caso, existem poucas sobreposições de mercados e linhas de produto entre as duas empresas. Logo, os ganhos de sinergia não virão da redução de custos de produção e eficiência das fábricas, mas sim da maior eficiência na compra de matérias-primas, logística de distribuição e aspectos financeiros (cortes de pessoal) e redução no endividamento.

Maior exposição global

A companhia combinada terá uma maior exposição ao mercado global, com as maiores participações sendo EUA (através da National Beef, subsidiária da Marfrig) com 36%, Brasil com 30% e Ásia com 21%, com participação relevante no mercado Halal (produtos preparados de acordo com a lei islâmica), na região do Oriente Médio.

Nível de endividamento

O grande problema da BRF é o alto nível de endividamento: relação dívida líquida/EBITDA de 5,6 x. Do lado da Marfrig, o nível de endividamento não é tão alto (dívida líquida/EBITDA de 2,8 x).

Mesmo após o recebimento da venda de ativos da BRF, o nível de endividamento da nova empresa vai continuar alto, com relação dívida líquida/EBITDA de 4,0x.

O que parece é que são duas empresas endividadas e um pouco desesperadas fazendo qualquer coisa para tentar melhorar a situação das suas empresas que não estavam conseguindo resolver sozinhas.

Aspectos culturais de uma fusão

A BRF é uma corporação sem controle definido, enquanto a Marfrig é uma empresa “de novo” com controlador definido. O aspecto cultural é bastante importante numa fusão: valores empresariais diferentes oferecem um risco relevante para a conclusão da fusão.

Ganhos de sinergia operacional

As despesas operacionais totalizaram R$ 8 bilhões, equivalentes a 10,5% da receita líquida em 2018.

Dessa forma, estimo que o ganho de sinergia poderia atingir R$ 820 milhões, equivalente a 1% da receita líquida O que sustenta o aumento da margem EBITDA consolidada da empresa combinada para 10% em 2020.

Conclusão

Acredito que a relação risco/retorno não é favorável para investir na fusão BRF-Marfrig, pois o potencial de valorização da ação (27% na minha estimativa) não compensa o alto nível de riscos da fusão: societário, alto nível de endividamento e ganhos de sinergia que podem ser menores que o esperado e levar mais tempo para serem alcançados.

Assim, o melhor a se fazer é ficar de fora dessa fusão. Caso tenha ações dessas empresas, minha orientação é realizar os papéis com lucro (se possível) e investir em setores e empresas mais atrativos na bolsa de valores: setor de bancos, consumo de varejo e construção civil.

O principal objetivo da coluna Domingo de Valor: trazer conteúdo financeiro de qualidade, com seriedade, mas sem perder o bom humor. O objetivo é sempre ajudar os leitores a entender mais sobre investimentos em ações, por meio do Value Investing e da análise fundamentalista.

Se você quiser que eu escreva sobre uma empresa específica da Bolsa de Valores, mande um e-mail para eduardo.guimaraes@levante.com.br com a sua sugestão.

Para investir melhor, conte sempre comigo.

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